以下是小编精心整理的《股权分置改革论文(精选5篇)》，欢迎阅读，希望大家能够喜欢。摘要：上市公司的股权结构问题是公司治理的重要组成部分，也一直是学术界关注的热点问题。股权分置改革后，我国进入全流通时代，但“一股独大”、“内部人控制”等问题依然没有得到解决，严重影响了资本市场的健康发展。就股权分置改革后上市公司面临的主要问题进行了分析，并提出相应建议。
股权分置改革效应研究
摘要：本文选取沪深两市上市公司2004-2005年，2007-2008年的两组数据，分析了股改前后股权流转程度对上市公司竞争力的影响。结果表明：股改前后股权流转程度和上市公司竞争力之间的关系都是非线性的“u”型曲线，前者统计不显著，后者通过了检验。说明随着股权流通比例的提高，对上市公司竞争力的影响开始显现。
关键词：股权分置改革 股权流转 竞争力
一、引言
20世纪90年代初中国政府开放股市以来，短短十余年时间，中国股市发展迅速，取得了举世瞩目的成就，成为全球第一大新兴市场。2007年10月，党的十七大报告中指出，今后将进一步优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比例。中国资本市场即将迎来新的发展机遇，从而再一次成为人们关注的焦点。然而，因为脱胎于传统体制，产生于经济转轨时期，中国上市公司身上留下了深刻的时代烙印，一些深层次问题和结构性矛盾，同样也制约了上市公司竞争力的提高，股权分置就是其中之一。按照股权是否可以转让，中国上市公司股权可以分为流通股和非流通股。流通股包括境内上市人民币普通股、境内上市外资股、境外上市外资股，非流通股包括传统意义上的国有股、境内法人股、外资法人股(不流通的外国投资者持有的股份)、募集法人股、内部职工股和转配股等等。可以说，非流通股的设置体现了很大的中国特色。国外除了首次公开发行股票上市对大股东所持股票在上市后一定时间内的锁定，以及作为公司内部人的高级管理人员在任职期间内股票流通的限制之外，几乎所有的其他股份都是可流通的。而中国在股改之前，存在大量的非流通股。公司股票的低流通性在很大程度上是中国上市公司股权结构的核心问题，股票的流通与否不仅会影响股东的行为，而且还会影响市场本身对公司价值的判断。2005年4月中国证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，股权分置改革试点工作开始进行。2006年，中国大部分上市公司已经完成了股改，那么，股改的成效究竟如何?股权流转程度会影响中国上市公司竞争力吗?纵观现有的文献，对股权的流通程度和上市公司竞争力之间的关系加以研究的并不多见，以股改前后若干年的数据进行实证对比分析的尤为少见。本文试图通过股改前后的实证研究，分析股权流转对上市公司竞争力的影响，为股权分置改革的进一步发展提供理论依据。
二、文献综述
(一)股权流通程度与企业竞争力 关于股权流通与企业竞争力关系的研究并不多见，相关的研究主要集中在股权流通性与企业绩效的关系。许小年和王燕(1997)在控制了股权集中度的情况下考察了不同性质的股东对上市公司绩效的影响，发现流通A股与企业绩效负相关或不相关;陈晓、江东的研究发现法人股和流通股对企业业绩有正面影响、国有股有负面影响的预期只在竞争性较强的行业成立，在竞争性相对较弱的其他行业则不成立;王秀治(2004)将全部上市公司按非流通股比例从低至高分成公司数相同的四组，通过固定效应模型进行实证研究，发现非流通股的比重与上市公司的绩效为横S型非线性关系，因此推论出股权流通结构也是影响企业绩效的一个主要因素，通过全流通可以实现股权的相对分散，从而完善上市公司的内部和外部监督机制;吴晓求(2004)认为，从结构和功能上看，中国资本市场长期以来都处在不正常状态，这种不正常状态最根本的制度性原因是股权的流动性分裂。从现实看，股权流动性分裂为中国资本市场带来了八大危害，从而严重损害了中国资本市场风险与收益之间的匹配机制，客观上使流通股股东与非流通股股东处在不平等的状态，形成上市公司业绩下降、股票价格不断下跌与非流通股股东资产增值的奇怪逻辑;苗淑娟等(2008)则认为，流通股持有者的持股比例较小，不可能控制上市公司。这样，流通股股东基本投有谋求上市公司控制权的动机。在上市公司回报尤其是现金回报较低的情况下，流通股股东持股也不在于获取上市公司的现金股利，带着在二级市场上炒作的非常强的机会主义色彩，不谋求通过对上市公司的长期投资以获取回报，因此，他们也没有参与上市公司治理的内在动机，很难通过股东大会发挥公司治理作用，因而，流通股比例与公司绩效之间不存在显著的相关关系。
(二)股权分置改革效应 2006年股权分置改革在全国范围内基本完成以后，对股权分置改革效应进行研究的文章逐渐显现。陈明贺(2007)利用81家上市公司两年的面板数据，对实施一年多的股权分置改革及公司的股权结构对公司绩效的影响进行了实证分析，发现股权分置改革对已参加股改的公司绩效有正负两方面的作用。一方面，股权分置改革的进行使公司的控股股东的持股数有所下降，一定程度上改变了国有股一股独大的局面，股票向全流通又前进了一步，有助于改善公司的治理环境，从而提高公司绩效。另一方面，股权分置改革和股改公司市场价值负相关，降低了大家对股改公司的预期，中国股票市场改革给股民心理带来的负面影响还在起作用。同时，一年的股权分置改革的成效还不大明显，它带来的好处还不能完全在参加股改的公司的身上得到体现，甚至在某些方面还有负的作用;苗淑娟等(2008)研究发现流通股比例与我国上市公司的绩效关系不明显。他们认为主要原因在于广大的中小股东赚取股票差价的投机行为，并提出逐步加大流通股比例，从长期来看有利于做出理性选择、加强对管理者的外部监督和约束，促进公司治理效率的提高，从而改善经营绩效;李锋(2008)以2005年完成股权分置改革的上市公司为样本，通过配对样本T检验和多变量回归检验的结果表明，股改后我国上市公司无论财务绩效还是市场绩效均有一定程度的提高，但市场绩效的变化迟于财务绩效的变化;股改的确使原非流通股股东对待上市公司绩效的态度产生了积极触动作用。
三、研究设计
(一)研究假设 由于绝大部分流通股股东以追求市场短期价差为目标，投资者的价值理念以短线买卖为主，在市场监控相对薄弱同时又存在大股东的情况下，流通性的增加意味着股东对公司监控力度的降低，必然导致公司的内部经理人远离接管的威胁;但是，当流通股比例超过一定比例后，产品市场的激烈竞争会大大提高企业管理创新的空间，迫使企业改进管理;持有大量流通股的投资者(如机构投资者)不仅有动机，而且有能力去密切关注投资对象的竞争能力，他们的力量使得对上市公司的监控力度又有所加强。同时，当流通股在上市公司中占到了一定的份额以后，流通股股东作为可以“用脚投票”的股东，能够随时抛售或拒绝购买上市公司的股票，这使得需要通过配股吸引投资的管理层或内部人必须在某种程度上赢得众多小股东的信任，这种约束力量势必会对内部人产生一定的制约作用，而致力于公司竞争力的提高。因此，我们提出如下假设：
上市公司竞争力和流权流通程度呈U型的曲线关系，随流通股比例的增加而下降，到达极点后又随流通股比例的增加而提高
(二)变量选取 根据以上的分析，本文设置了如下变量实证研究股权流通程度和企业竞争力的关系：(1)因变量竞争力得分Competitiveness。企业竞争力是一个非常复杂的现象，也是一个充满挑战的经济学课题。为了客观评价企业的竞争力状况，笔者在总
结前人的基础上，根据目标性、科学性、可比性、可行性、适量性五个原则，提出了一个简洁、多层次，具有较强操作性的竞争力评价体系，从规模、增长、效率三个方面，选取九项指标评价企业竞争力，具体指标及权重见(表1)。在实际对企业竞争力进行评价前，本文首先将中国上市公司的每一指标用标准离差法进行了分行业标准化处理，由此得出的各指标的标准值均带有了行业信息，即都是经过，行业平均值调整后的数值，反映了企业相对竞争优势的强弱。因此，将所有企业的竞争力标准值直接进行排序具有科学的比较意义。特别需要强调的是，对指标原始数据进行标准化处理是在行业内部进行的，而标准化后的数值是在不同行业之间进行比较。所以，企业竞争力的比较反映的是各企业在各自行业中的相对竞争力位势。(2)解释变量流通股比例Circulating(流通股股数，总股数)。公司股票的低流通性在很大程度上是中国上市公司股权结构的核心问题。流通股比例即流通股股数占总股数的比例是衡量股权流转程度的指标，本文选取它考察股权的流通程度和企业竞争力之间的关系。(3)控制变量。本文引入了两个控制变量：反映公司规模的变量总资产(Size)和反映公司财务杠杆的变量资产负债率(Debt)。对于公司规模，一些研究揭示规模代表获取资源和实现投资机会的能力，也反映了过去绩效的累积，因而和公司本期绩效、成长性正相关，有利于提升企业竞争力。对于资产负债率，现有的证据大多表明，中国的债务融资具有负治理效应，高资产负债率往往同低绩效挂钩，从而会对企业竞争力产生不利影响。这些变量的定义见(表2)。(表2)回归变量的选取及定义。
(三)样本数据说明 2006年，中国大部分上市公司完成股改。但由于该年度股改刚完成，相应的效应尚未完全体现，所以本文选取其后2007年至2008年度的数据作为股改以后的数据;相应的，选取2004年z~2005年度的数据进行对比分析。所有样本均取自沪深两市发行A股的上市公司。当净资产、净利润两项指标同时为负数时，净资产利润率指标就不再能真实地反映企业的竞争力状况。所以本文将出现这类情况的样本予以剔除;此外，剔除研究期间未持续上市的公司，有效样本2004年至2005年组共1015个，2007年至效应方法利用每一个单位(本文为各上市公司)在不同时期内相关数据指标的差异，进行估计计算;而随机效应方法将每个单位及其不同时期的数据合并，综合利用，进行估计计算。如果从单纯的实际操作角度来考虑，固定效应方法往往会耗费很大的自由度，一般情况下，我们都应当把个体效应视为随机的，所以，我们采用了随机效应方法进行分析。除员工人数来自国泰安数据库(GTA)外，其余数据来自色诺芬上市公司数据库(CCER)。本文的行业划分是根据证监会公布的《上市公司行业分类指引》执行的，其中制造业细分为次类，共计21个行业(木材家具制造业因样本公司数太少，所以未单独列出)。
(四)模型设计
建立如下多元回归模型：Competitiveness=c+b1Circulating+b2 Circulating2+b3Size+b4 Debt+ε
模型中，c为截距，b1(i=l，2，3，4)分别为各自变量的回归系数，ε为随机扰动项
四、实证结果分析
(一)描述性统计
(表3)是回归模型中两组变量的描述性统计分析结果。仅从表象来看，股改后上市公司争力得分均值反而有所下降，似乎股改给上市公司竞争力带来了负面影响，让人对股改的成效产生疑问;流通股比例有了大幅度提升，从41.6559%左右提升到60.5815%，上市公司之间的差距也有所增加，标准差从12.6021%上升到17.3092%，有更多的公司实现了股票的全流通。两个控制变量总资产和资产负债率在股改前后变化不大。
(二)多重共线性检验 在对相关变量进行回归分析之前，本文对自变量和控制变量的相关性进行了检验，以防止可能出现的多重共线性使研究结果出现偏差。在实际应用当中，多重共线性指的是高度多重共线性，只要变量之间相关系数不超过0，8，就不需要担心它们之间的多重共线问题。从(表4)中可以看出，模型中各解释变量之间的相关系数较低，可以进行回归分析。
(三)回归分析 运用Eviews5.0分析软件，我们将两组数据代入模型。由于数据运算过程中出现了异方差，我们用截面加权的广义最小二乘法(GLS)进行处理，得到了(表5)的回归结果。从(表5)可以看出，作为检验被解释变量与解释变量之间关系的F检验值分别是242.5555和366.2266，相应的显著性水平都是0.0000，说明股权流转和上市公司竞争力之间存在着可信度很高的函数关系;D-W值分别是1.9409和1.9929，说明模型不存在自相关，模型结果是可靠的。两个模型的回归系数均出现了预期的结果，唯一区别在于前者统计上并不显著，而后者则通过了检验。这说明随着股权流通比例的提高，它对中国上市公司竞争力的影响开始显现。但是，现阶段两者之间的关系位于u形曲线的左半部，即随着流通股比例的提高，上市公司竞争力反而有所下降，似乎股改给上市公司带来的，是负面影响;然而，我们不难推断的是，随着股改的进一步深化，流通股比例的持续提高将很快使曲线区间进入到右半部，即u形曲线的上升区间。现阶段股改给上市公司竞争力带来了负面影响，除了股改对资本市场的冲击外，本文认为还有如下主要原因：第一，股改后上市公司流通股比例虽然逐渐上升，但总体来看还处于较低水平。较低的比例加上监管成本的存在，使得流通股股东在“搭便车”心理作用下，很难通过股东大会发挥公司治理作用，流通股股东对上市公司的监管必然乏力;第二，从流通股股东的构成上来看，上市公司的流通股股东基本上为外部投资者，必然导致公司的内部经理人远离接管的威胁，流通股股东难以对公司的经营状况产生有效的监督和激励，经理人才市场和公司的控制权(Corporate Control)市场难以形成，这必然带来监督不力和预算软约束，流通股对公司竞争力的难以产生正面影响。另外，我国流通股股东中，机构投资者比重过小，流通股股东的过于分散使得其难以参与企业的经营管理;第三，在目前的中国，绝大部分流通股股东以追求市场短期价差为目标，在这样的目标导向下，投资者的价值理念以短线买卖为主。证监会发布的统计数据显示，2007年头4个月中，两市A股已平均换手4次左右。其中上证A股换手率为392.29%，深证A股换手率437.22%，而国外换手率总共来说一年才是100N200。如此频繁的买卖行为使流通股东“用脚投票”的市场监督功能难以实现。随着未来限售股的逐步解冻，中国资本市场流通股比例将持续上升，甚至实现股权的全流通，以往资本流动存在两种价格的局面将不复存在，股东们的利益将趋于一致，资源必将得到更加合理的配置，中国上市公司竞争力有望进一步提高。
五、结论
通过股改前后两组数据的对比发现，股改后随着流通股比例的提升，对中国上市公司竞争力的影响开始显现，但由于比例尚未到达拐点，现阶段两者之间是负相关关系，今后应进一步深化股改成果，推动股改进程，最终实现股权的全流通。但股权的全流通并非意味着提倡公司股权分散化。如果公司股权过度分散，会导致股东监控能力不足，监控成本上升，对于发展中的上市公司而言，有百害而无一利。要改变当前流通股大多为中小股东分散持有的状况，增强有影响力的机构投资者的持股能力，使机构投资者充分发挥评价公司治理、实施外部市场监督的功能，这样才有可能顺利进入u形曲线的右半部。从理论上讲，有关公司制度的法律体系，赋予了股东进入和退出公司的自由，但这种自由有时是一种不情愿的自由或者代价较高。随着西方福利制度产生的养老保险、劳动退休保险以及失业保险等基金机构，已拥有上市公司愈来愈大的股份，他们在实践中逐渐发现，单纯使用“用脚投票”的方法有时比较
参考文献：
[1]吴淑琨：《股权结构与公司绩效的u型关系研究——1997-2000年上市公司的实证研究》，《中国工业经济》2002年第1期。
[2]陈晓、江东：《股权多元化、公司业绩与行业竞争性》，《经济研究》2000年第8期。
[3]王秀治：《股权分置与上市公司绩效》，《工业经济研究》2004年第6期。
[4]苗淑娟、杜金秋、魏仲航：《股权分置改革背景下的上市公司股权结构与绩效关系的再研究》，《工业技术经济》2008年第11期。
[5]陈明贺：《股权分置改革及股权结构对公司绩效影响的实证研究——基于面板数据的分析》，《南方经济》2007年第2期。
[6]李锋：《股权分置改革后上市公司的绩效提高了吗》，《证券市场导报》2008年第10期。
[7]杜莹、刘立国：《股权结构与公司治理效率：中国上市公司的实证分析》，《管理世界)2002年第11期。
[8]陈小悦、徐晓东：《股权结构、企业绩效与投资者利益保护》，《经济研究》2001年第11期。
[9]卞琳琳：《公司治理与竞争力的关系——基于中国上市公司的实证研究》，《南京农业大学博士学位论文》2009年。
[10]张宗益、宋增基：《上市公司经理持股与公司绩效实证研究》，《重庆大学学报》2002年第6期。
[11]程惠芳、幸勇：《中国科技企业的资本结构、企业规模与企业成长性》，《世界经济》2003年第12期。
[12]文宏：《资本结构与公司治理——对中国上市公司的实证研究》，社会科学文献出版社2000年版。
[13]于东智：《董事会行为、治理效率和公司绩效——基于中国上市公司的实证分析》，《管理世界》2001年第2期。
(编辑 聂慧丽)
作者：卞琳琳 汤颖梅
(1．东北大学工商管理学院，辽宁沈阳 110004；2东北大学计划财经处，辽宁沈阳 110004)
摘要：股权激励制度的有效实施可以将经营者的利益和股东的利益紧密结合在一起，真正统一公司的经营目标，从根本上解决公司治理过程中的委托代理问题。但股权分置导致的同股不同权，造成实施股权激励制度的基本条件缺失，同时由于股改前相关法律法规的诸多限制，致使我国上市公司的股权激励制度无法实施。为确保股权激励制度的有效实施，我国必须建立完善的职业经理人市场，建立科学民主的业绩考核制度，同时加快股权激励制度的配套制度建设及相关法律法规建设。
关键词：股权分置；股票期权；公司治理
股权分置反映了我国股票市场与生俱来的制度性缺陷。由于早期的制度设计，只有占股票市场总量1／3的社会公众股可以上市交易(称为流通股)，另外2／3的国有股和法人股则暂不上市交易(称为非流通股)[1]。截至2004年底，我国上市公司总股本7149亿股，其中非流通股份4543亿股，占上市公司总股本的64％，国有股份在非流通股份中占74％。股权分置的存在，导致我国上市公司同股不同权、大股东侵占小股东的利益等诸多问题的产生。同时，由于国有股股东处于控股地位，上市公司原主管部门以国有股代表的身份对企业进行干预，而对干预后果不需要承担责任，这种激励机制的缺乏进一步导致上市公司不能通过股票期权等手段协调股东和管理层的委托代理关系[2]162-163，为公司治理埋下隐患。本文将针对我国上市公司股权分置改革的实践，结合股权激励制度的基本理论，就我国上市公司实施股权激励制度过程中遇到的难题及其成因进行分析，提出保障股权激励制度顺利实施的建议。
一、股权激励制度的作用
股权激励制度是指主要以股票期权的形式对公司的董事、高管人员及核心员工实施的一种长期激励方式。股票期权作为一种激励工具而非交易品种，它是一种买人期权，指公司给予被授予人在未来某一特定时期内以合同规定价格购买一定数量本公司股票(或股份)的选择权，其中合同规定的价格称之为行权价格，依此期权计划购买本公司股票的过程称为行权[2]160-161。
可见，股票期权表现为以下几方面的特点。一是有偿性，受益者必须花钱购买，收益来自买价和市价的差额。二是选择性，持有人可以买也可以不买，它是一种权利而非义务[3]。即持有人可以选择行使或者放弃在未来获得股票的权利，在符合期权契约的条件下公司及其他任何机构和个人均无权干预持有人的选择行为。同时，股票期权具有另外一个显著特点，即期权本身除了依据契约规定认购公司股份的权利外，没有任何权利，只有行权后变成股份，才能拥有相应的权利。
实施股票期权激励制度可以发挥以下几方面的作用。
1．统一目标。从根本上改善公司治理
股票期权的实施目的主要是为了建立长期激励机制，激励的对象主要集中在公司的高管人员、核心技术研发人员和有特殊贡献的职员。通过授予他们股票期权，将其个人利益和公司的利益捆绑在一起，被授予者只有尽力提升公司经营绩效才能增加个人财富。其结果不仅保持了公司外部股东和公司内部经营者利益上的一致，而且自然降低了代理成本，从根本上改善公司治理。
2．实现低成本的“工效挂钩”，降低“道德风险”
股票期权给经营者提供了通过正常渠道取得高收入的途径，增强了持有者的“安全感”，减轻经营者的防御心理，只要努力工作，业绩达标，就可以获得相应的高收入，这样就降低了高管人员的“道德风险”和为了防范道德风险而必须支出的成本。
3．优化公司股权结构，稳定管理层
股票期权扩大了管理者对公司的投资，可以在一定程度上优化公司的股权结构。这种开放式的股权结构又有利于企业吸引优秀的管理精英，同时，对行权期限的附加限制，增加了管理者的离职成本，从而有利于稳定管理层。
4．增强企业竞争意识，注重战略管理
股票期权作为一种长效激励机制，其发挥作用的基础是公司坚实的经济实力和良好的企业文化。公司只有不断提升自身实力，营造良好的企业文化氛围，才能留住人才。而良好的企业文化和实力是与企业的战略管理紧密相关的，这是一项长期的系统工程。
可见，股票期权激励制度的实施，不仅可以统一经营者和委托者的利益目标，而且能够统一企业经营理念，促使企业站在战略高度进行决策，实现良性循环。
二、我国上市公司实施股票期权激励制度的现状
1．股权分置改革前的情况
(1)长效激励制度缺失
斯金纳的激励强化理论[4]229-230。告诉我们，解决股东与管理层的委托代理关系的最好方法是向管理层提供适当的激励机制，促使管理层的经营目标与股东的利益一致，在股东实现利益最大化的同时，管理层也实现了自身的利益最大化。在市场经济条件下，世界各国普遍采用的对公司管理层的激励手段是“三金”制，即“金手镯”、“金阶梯”和“金降落伞”。“金手镯”是指高管人员拥有公司的股权和期权；“金阶梯”是指给高管人员铺好职业成长之路，即适时晋级的制度；“金降落伞”是在企业破产或被兼并之前为高管人员准备一笔丰厚的资金[5]，即完善的退休金和养老保险金等“后勤保障”制度。在我国，尤其是股权分置改革前，对高管人员实施的激励手段主要包括基本薪水和短期激励两种。基本薪水一般是高管人员的固定年薪，与上市公司的经营绩效无关。短期激励一般指红利，与上市公司当年的经营绩效相关。在股权分置的情况下，由于非流通股不能流通，高管人员即使获得公司的股票，也无法通过二级市场兑现以获得收益。这方面可以体现在高管人员的薪酬结构特征上(见表1)。
(2)用人制度行政化
在用人制度上，我国国有控股上市公司的高管人员是通过“任命制”获取对公司的管理权，其上任过程是非市场化的，这样企业自然成为政府行政的延伸，其后果就是企业的经理层的培养不能适应市场经济的需要。这种用人机制不仅使高管人员用行政手段去管理企业，而且也会用非市场化的手段为个人谋取利益，如在职消费、灰色收入、贪污浪费、行贿受贿等，这些以权谋私表面上看似乎是管理者个人的问题，而实际上这恰恰反映出我国上市公司的深层激励制度的缺陷。
(3)法律法规存在诸多限制
实行股权激励，必须首先解决标的股票的来源和流通两个根本问题[7]。在2006年以前，我国
相关的政策、条例对这一根本问题和其他相关事项均起着制约的作用。
首先，在股票来源和股票流通方面，原《公司法》第83条规定：除发起人认购的股票外，“其余股票应向社会公开募集”，不可自留(即库存)股份。第149条规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外。”第147条规定：“股份有限公司的董事、监事、经理应当向公司申报所持有的本公司的股份，并在任职期内不得转让。”在股权分置条件下，国有股和法人股是不能上市流通的，上述规定使得授予公司高管人员的股票来源和股票流通两个重要方面受阻，从而使实施股权激励成为空话。原《证券法》同样规定，在我国实施股票期权计划的股票不能从二级市场上回购获得，也不能在股票发行时预留期权额度。另外，有关上市公司高管人员在职期间不得通过二级市场买卖本公司的股票和上市增发新股等方面的规定，对股票期权激励的实施也形成了限制。
其次，在利益归属和纳税方面，《股票发行与交易管理暂行条例》第38条规定：股份有限公司的董事、监事、高管人员将其持有的公司股票在买人后六个月内卖出或者在卖出后六个月内买入，由此获得的利润归公司所有。我国现行的税法并无股票期权税收方面的优惠政策，对个人在股票期权中的实际利得(包括股利)要征收个人所得税。这一方面减少了经理人员的实际收入，同时加大了激励成本，不利于股票期权制度的实施和推广。
(4)会计处理无章可循
在会计政策方面，美国会计准则委员会第25号意见——股票期权的会计处理，对公司此类行为的会计处理作了较为详细的规定，给公司的有关会计工作以可循的原则和依据。但我国会计政策没有关于股票期权的会计准则和规定，公司难以对此类行为进行较为恰当统一的会计处理，在一定程度上影响了股票期权的有效实施。
2．股权分置改革以来的情况
(1)股权激励制度的法规制约因素逐一解除
2006年1月1日，新修订的《公司法》、《证券法》宣布生效；1月4日，《上市公司股权激励管理办法(试行)》出台施行。上述新修订的法律法规就用于公司股票激励的股票来源、股票的流通、激励的对象、激励的方式以及股票的行权期、行权价和禁售期等细节问题作了明确细致的规定，具有很强的可操作性，进而解决了股票来源和流通两个根本问题。
(2)股权激励计划纷纷出台
“禁令”解除，股改公司纷纷推出包括股权激励计划在内的股改方案。其中深振业、G万科A、中捷股份、G民生和伊利股份等公司期权激励计划各具特色。
①股票来源渠道多样化。伊利股份从资本公积金中提留；G民生则在年度的未分配利润中提取作为股权激励基金的专项准备金，用于公司的股权激励计划。
②行权价远低于标的股票时价，行权期限长。在深振业的股权激励计划里，高管人员可以3．89元每股的价格买入1522万股公司股票，当时，公司股价高达6．18元；中捷股份授予10名高管人员510万股股票期权，每份股票期权拥有自授权日起五年可行权期，其行权价格为每股6．59元。
③建立激励基金，实行委托管理制。G万科A规定，按当年净利润净增加额的一定比例提取一定的激励基金，通过信托管理的方式，委托信托公司在特定期间购入上市流通A股股票，经过储备期和等待期，在公司A股股价符合指定股价条件下，将购入的股票奖励给激励对象。
三、保障股权激励制度得以顺利实施的建议
1．建立科学民主的业绩考核制度，并将其纳入公司内部控制制度体系
从股权激励制度的理论分析和我国具体实践，不难看出，股权激励制度设计的重点和难点在于授予被激励对象的利益与赋予其责任的博弈，即如何处理好责、权、利三者之间的关系。这需要建立一套完整的业绩评价制度，就目前我国上市公司推出的激励计划看，允许被激励对象行权的限制性条件主要是财务指标，这显然是不够的，因为财务指标是最容易被高管人员等被激励对象所操纵的，他们为了自身利益，可以利用职务之便和技术之便人为调整财务考核指标，使股票期权的到期风险成为事实。因此，除财务指标这一定量指标外，还应设计必要的定性指标，即考核被激励对象的品德、执业能力、职业水平等。建立公开民主的评议制度，赋予公司每一名员工和每一名股东为被激励者投票打分的权利，针对每个公司的具体情况，请专业机构或人员设计人事量化考核模型，并公开考核结果。另外，必须将业绩考核制度纳入公司内部控制制度体系建设中，以保证公司运作过程中各个环节的良性对接。
2．开发和规范职业经理人市场
股权分置改革的目标必将从根本上改变行政任命的用人制度，取而代之的是市场化的职业经理人制度。一方面，建立专业的职业经理人培育机构。可以充分利用现有职业教育机构的资源，并按照市场需求对其进行合理的分类整合，使之成为各类大中专院校与企事业用人单位之间的过渡带。这样，既可以在一定程度上解决用人单位不愿承担人才培养责任的问题，又能降低用人单位人力资源成本支出。另一方面，完善相关的法律法规，增强执法力度，取消禁锢人才流动的“霸王条款”，还人才以“自由之身”。
3．配套建立“金阶梯”和“金降落伞”
赫茨伯格的激励一保健理论[4]223-224表明，激励因素和保健因素是相伴而生的。股权激励这一“金手镯”的运用可以发挥激励因素的作用，实现企业激励目标。但仅有激励因素是不够的，因为保健因素的缺乏会使被激励者产生不满情绪，进而引发“道德风险”。企业有必要在营业收益中提取一定额度的退休养老保障金，作为配套运用“金降落伞”的资金来源，为激励机制的有效实施提供“安全保障”。同时，根据马斯洛的需求层次理论[4]221-223，人们在满足了生理需求和安全需求以后，还会要求满足社交需求、尊重需求和自我实现需求等高层次的需求。因此，适时为企业高管人员提供适时晋级的“金阶梯”是非常必要的，可以在考虑高管人员的年龄、学历、职业经历以及在本企业的业绩等综合因素的情况下，适时调整高管人员的职务，打破陈旧的“论资排辈”制，知人善任，在竞争中调动每个人的能动性。
4．进一步健全各项法律法规和制度
为保证股权分置改革的顺利进行，我国政府已经相继出台和修改了多项法律制度，但是随着改革的深入，还需要更详尽的法规准则的推出，使公司的具体业务能顺利规范地得以开展。如被激励者个人所得的纳税优惠问题，急需出台详尽的相关税收法规，明确如何减免企业高管人员的股权利得税，使被激励者得到真正实惠。再如，股权激励实施的会计处理问题，财政部会计司等职能部门必须及时出台统一规范的会计确认核算的细则，以解企业会计工作的燃眉之急。否则，各公司的处理方式不尽相同，势必造成指标的不可比，为以后的公司内部管理和外部监管带来后患。
收稿日期：2006－09－11
作者简介：杨亮(1967－)，女，辽宁兴城人，东北大学讲师，主要从事公司理财研究。
(责任编辑：王 薇)
注：“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”
作者：杨 亮 韩冬梅
摘要：上市公司的股权结构问题是公司治理的重要组成部分，也一直是学术界关注的热点问题。股权分置改革后，我国进入全流通时代，但“一股独大”、“内部人控制”等问题依然没有得到解决，严重影响了资本市场的健康发展。就股权分置改革后上市公司面临的主要问题进行了分析，并提出相应建议。
关键词：股权结构;一股独大;内部人控制;机构投资者
文献标识码：A
1上市公司股权结构存在的问题
1.1一股独大问题
理论界一般认为，股权过于集中或者分散都不利于上市公司的业绩，如果过于分散，将会使经营者与所有者之间的代理问题更加严重，从而降低公司价值，而过于集中的股权结构将会使股东之间缺乏制衡，导致大股东通过掏空行为而侵占中小股东的利益，同样会导致公司价值的下降。因此，上市公司保持相对集中的股权结构，使股东之间能够形成制衡是一种比较理想的状况。然而，股权分置改革后，我国上市公司的股权结构虽然有一定程度的分散趋势，但是依然非常集中，对控股股东不能形成有效的制衡，再加上我国缺乏对中小投资者的法律保护，不仅严重损害了中小股东的利益，也降低了公司的价值，这也是我国上市公司治理机制不健全，证券市场资源配置效率低下的重要原因。
1.2国有股比例过高及内部人控制
股权分置改革后，我国国有股的比例依然处于高位，国有股的过高比例，不仅产生了严重的代理问题，而且由于国有股的“所有者缺位”等问题，产生了严重的内部人控制，管理层的机会主义行为严重侵蚀了国有财产，侵犯了国家和中小股东的利益。另外，由于国家处于高度控股地位，这类企业带有严重的行政色彩，难以真正做到政企分开，“非理性”的行为常常违背企业利润最大化的目标，难以优化公司的治理结构，造成公司治理的失灵。
1.3金字塔股权结构的普遍存在
近年来的国内外研究都指出，金字塔形的股权结构在世界范围内普遍存在。在金字塔形的股权结构中，终极股东通过层层控制的方式，用较少的资本控制较多的资源，从而产生现金流权和控制权的分离，并利用自己对上市公司的控制，采取关联担保、关联方资金占用、关联方交易及控制股利政策等方式对上市公司进行掏空和利益输送，侵犯中小股东的利益。金字塔形股权结构的存在，不但产生了严重的公司治理问题，而且终极股东侵占中小股东利益的形式和手段呈现出多样性、复杂性和隐蔽性的特点，表面看起来股权具有制衡作用的公司实际上股权制衡失效、治理水平低下，这使得公司的治理问题更加复杂。
1.4机构投资者比例过低
在股票市场中，散户的投机行为对于股价的稳定十分不利，而引入大量的证券投资基金、保险公司、企业年金、证券公司等机构投资者对稳定公司的股价无疑是有利的。机构投资者不但具有巨大动力，也具有足够的实力对公司的股票价值进行准确的评估，是精明的投资者，而且相对于其他投资者，机构投资者也更有可能提出各种投资方案，迫使管理层放弃不理性的投资方案，监督管理层和控股股东的滥用行为，改善我国上市公司的法人治理结构。然而，目前我国上市公司中机构投资者的比例过低，力量比较薄弱，不能充分发挥其监督制约作用。
2优化我国上市公司股权结构的对策及建议
2.1健全对中小投资者的法律保护
缺乏对中小投资者的法律保护是阻碍大股东减持股份的重要因素，也是金字塔结构形成的重要原因，控股股东往往利用其与中小股东之间的信息不对称性，对公司进行掏空，侵犯中小股东的利益。如果法律对中小股东的保护降低甚至消灭了其获取这种私利的能力，它就更有可能减少手中的股份。总之，加强对中小投资者的法律保护，比如加强公司治理的司法介入、完善股东诉讼制度等，都将有利于上市公司降低其股权集中度。
2.2完善上市公司信息披露制度，提高上市公司信息的透明度
一方面，由于大股东对公司的“掏空”方式具有复杂性和多样化，特别是在金字塔形的股权结构中，终极股东的掏空方式极其隐蔽，而完善信息披露制度，提高上市公司的信息透明度，能够使中小股东全面了解公司的财务状况，大大减轻大股东与中小投资者之间的代理问题。另一方面，根据逆向选择理论，股权稀释后往往伴随着股票的低回报率，因为在信息不对称的情况下，人们可能普遍认为只有较低股票回报率的公司才会愿意稀释股权，因此控股股东并不愿意稀释股权。因此，如果能够提高信息的透明度，使得公众更好的对公司的股票进行估值，那么就有助于减轻大股东对股票价值被低估的担忧，从而促使大股东的减持和股权集中度的降低。
2.3降低国有股比例，提高机构投资者的比例，促使股权结构多元化
在股权高度集中的上市公司，股权制衡失效成为公司治理的一大难题。减少国有股比例，引入其他形式的股权特别是机构投资者，促使股权多元化，不仅有助于解决“一股独大”问题，减少上市公司的行政干预，而且也使“所有者缺位”和“内部人控制”问题得到了缓解。机构投资者由于具有相当的实力和动力，并且拥有信息优势，对于抑制大股东的“侵占”行为和降低代理成本具有巨大作用。具体来讲，对于国有股减持，可以采用协议转让、股权转债权、向社会公众和战略投资者出售等多种方式进行。在降低国有股比例的过程中，要结合公司和国家、社会利益等各方面的因素，选择可行和有利于公司长远发展的方式进行，形成几个具有相互制约作用的大股东和尽可能多的机构投资者，不断完善公司的治理结构。
2.4完善独立董事制度，充分发挥监事会的职责
在公司治理结构中，股东大会、董事会和监事会发挥着主要作用。在我国，上市公司的控股股东往往在董事会中占据支配地位，这使得公司的决策权仍集中在控股股东手中，不能发挥股东之间的制衡作用，并且监事会往往流于形式，中小股东的利益得不到保证。因此，一方面应当逐渐加大独立董事的比例，实现独立董事占半数以上，另一方面，应当充分发挥监事会的监督职能，扩大监事会的职权，在监事会中设立独立董事，保护中小股东的利益。
参考文献
[1]La Porta，Rafael，Florencio LopezDeSilanes，and Shleifer.Corporate Ownership Around the World[J].Journal of Finance，1999，(54).
[2]Almeida， Heitor V.， and Daniel Wolfenzon.A theory of Pyramidal Ownership and Family Business Groups[J].Journal of Finance，2006，(61).
[3]刘峰，贺建刚.股权结构与大股东利益实现方式的选择[J].中国会计评论，2004，(6).
[4]陈红，杨凌霄.金字塔股权结构、股权制衡与终极股东侵占[J].投资研究，2012，(3).
作者：张浩兵
摘 要 股改是一个对中国的资本市场和公司治理结构有深远影响的事件。本文对有关股改的相关研究文献进行了分类归集,进行了系统的评述,并对未来的研究方向进行展望。
关键词 股权分置改革 对价 股改效应
股权分置改革是中国资本市场独有事件,通过非流通股东向流通股股东支付对价的方式,实现股份真正意义上的同股同权,也就是全流通。从而从根本上改善由股权分置和“一股独大”等我国体制上的特征所造成的公司治理上的先天缺陷。股改从一开始就备受关注,关于它的研究主要包括以下几个方面:
一、股改理论
“股权分置改革研究”课题组(2006)认为股改以来讨论较多的两种观点不足以作为股权分置改革的理论基础。流通股含权说不能成立的原因:首先不合理论规范,经济学中从来没有类似于流通属于特殊权利的理论,相关的法律法规历来强调“同股同权”、“股权平等”,没有流通权的概念,也不存在流通“含权”的规定。其次在逻辑上存在矛盾,同义反复、自相矛盾。文章从政府政策的公共利益出发,提出了股市公共性学说,我国经济改革随着计划机制的弱化,市场机制的形成的完善,最终是为了维护经济秩序的稳定,这本身是一个公共性的问题,具体到股权分置改革这一涉及众多利益的变革,它的顺利与否,不仅关系各方利益的调整,而且关系未来股市的发展以及金融体系的完善,因此具有明显的公共性特点。随着中国股市的发展,政府的各项经济政策的制定和实施,都是监管部门为了稳定股市目标的实现,正是维护公共利益的要求。这一股市公共性学说才是支持股改的理论依据。
二、关于股改对价
许年行、吴世农(2007)尝试运用行为心理学中的“锚定效应”来分析和解释,股改公司的对价为何集中在“10送3”这个水平?以全面股改的前20批公司为样本,发现,前三家公司的对价支付水平是三个独立的值,第二批的公司在对价支付上受其影响较大,后面随着股改的深入,股改公司在制定对价时,公司特征及其他的一些信息的影响越来越大,对“锚值”的依赖程度也逐步的下降,因此锚定效应逐渐减弱。除此之外,附加承诺越是严格,种数越多、公司业绩越好、公司规模越大,则对价较低。而在流通股比例较低的情况下,由于非流通的上市带给流通股的冲击更大,所以对价水平相对要高一些。
郑志刚等(2007)认为股权分置的意义不仅是宏观上对公司治理外部环境的改善,微观上直接影响了流通股和非流通股持有者的利益分配,是我国独有公司治理事件。而股改对价的确定也受到公司原先的治理机制的影响,通过这一角度对上市公司的治理的有效性。以纯送股形式股改的692家A股上市公司为样本,公司治理水平利用主成分分析法构建了公司治理综合指数来代表,由于已经形成的公司治理原则会影响投资者对股改后公司治理完善的预期,完备的公司治理会通过支付理对价的方式保护流通股东,补偿了非流通股上市后的价值损失以及对股价的压力,而且较高的公司治理水平,未来的资金回报越稳定,对公司股票的需求也会相应的增加,因而与对价水平明显的负相关关系。
沈艺峰等(2006)以上交所前25批股改公司为样本,这346家公司87。6%的对价水平集中在10送2至4之间,通过对这种对价显著的10送3股“群聚”现象的进一步分析发现:我国的保荐市场行业集中度相当高。而且从它能否在短时间内获得足够充分的市场额度,还是能否影响市场对价水平来看,都显示它的准入难度是很高的。这样的前提下,对价水平与保荐市场份额的回归结果显示表明,两者是显著的负相关关系。这些证据下,作者认为对价的这种群聚现象极有可能是由上海保荐机构的垄断所造成的。
三、股改的效应研究
于东智(2001)以99年底前上市的923家A股公司为样本,分析股权集中度对企业业绩的影响,并把股东身份和行业作为哑变量。发现国家股和法人股的集中度比较高,各大股东的实力分布极不平衡,产权多元化不明显,上市公司的股本结构畸形,很容易造成对中小股东利益的侵蚀,这样的状况对我国的公司治理完善非常不利。适度的股权集中有利于公司业绩的提升,但是由于我国大股东的身份,导致股权集中度与公司绩效的相关性比较弱。如果要想改善这样的状况,有效提升公司业绩,必须解决好股权过度集中和中小股东过于分散这两个同时存在的问题。作者认为要想提高公司的绩效然后完善市场体系,可以通过转换大股东身份和适度减持国有股的方法来实现。
国内关于股权结构和企业价值的关系研究分歧较大,主要是由于我国特殊的体制,以及大股东的性质上差异,身份上的限制。那么股改的最终是否提高公司治理效率,不少学者作了这方面的研究。
丁守海(2006)试图为我国股权分置改革效应试做了一些初步的评价考察。利用股改后的数据构建面板数据模型,分为三个阶段,评估了这种效应对公司价值托宾Q的影响。虽然总体上来说,多数公司的资产价值有所提升,但各自的提高幅度有较大差异,提升幅度与盈利潜力成正相关关系。最优组的q值提高幅度可达30%,是最差组的二倍;股权改革效应在不同的阶段也存在差异。在刚开始的启动期,市场整体公司价值都有所提高,Q值上长升18%以上。如果存在新股发行会进一步扩大这种效应。而两者并行,则对公司价值的提升效应造成回落。原因在于新股发行,如果公司比较优质,那么股改效应扩张会更加迅速。而如果股改与新股发行并行,盈利潜力较低公司的股改效应会以较快的速度回落,但优质公司下降速度较慢,公司价值呈现出理性分化趋势。
廖理等(2008)本文选择沪深两市中完成股权分置改革的公司作为样本,选用多个公司治理指数,并运用主成分分析法构建综合指数,来考察这些公司的治理水平是否得到显著提升。结果表明:样本公司的治理水平在股改后有显著提升;股改的影响对控股股东最为明显,而且股权越是集中,产权性质归属国有的公司治理水平提高的幅度更大一些。文中结果证实股改降低了公司治理的成本。股权结构更加均衡、控股股东的利益机制逐步和中小股东一致,各个职能和管理部门逐渐相互制衡和动作更加规范,使所有股东实现风险共担、利益共享的局面,这将是上市公司治理的共同利益基础,将会对以后的财务投资决策、经营风险控制、等各方面有积极作用。
四、未来研究方向
股权分置问题的逐步解决,在一定程度上促进了我国证券市场的发展,但不能立刻转变我国公司治理的现状。
1.使第一大股东的持股比例有所降低,随着限售股的解禁这一趋势将更加明显。同时机构投资者等其他投资者对公司的介入,都会改善我国一股独大的格局。而与此同时也带来了新问题,大股东作为具有信息优势的投资群体进入二级市场,极有可能利用内幕信息来剥削小股东的利益。股改是否会影响实际控制人的代理成本,能否缓解我国实际控制人与小股东之间的代理冲突,将是值得关注的问题。同时限售股解禁作为我国资本市场独有的课题,由此引发的实际控制人、中小股东行为及投资策略的变化都是未来的研究方向。
2.需进一步考证股改效应的持久性。目前看来股改使我国的证券市场环境有所改善,但是随着时间的推移以及国内外宏观环境的变化,此效应还能否持久就值得深究。特别是在当前美国次贷危机对我国金融市场带来的冲击的背景下,更有必要深入分析影响我国证券市场有效性的因素,使实施的引导措施更有针对性,从而使股改的成果得到巩固和发展。
参考文献:
[1]丁守海.股权改革的三阶段托宾Q效应.南开经济研究.2006(5).
[2]"股权分置改革研究"课题组.股市公共性、股权分置改革的理论依据.中国工业经济.2006(4).
[3]廖理,沈红波等.股权分置改革与上市公司治理的实证研究.中国工业经济.2008(5).
[4]沈艺峰等.我国股权分置中对价水平的"群聚"现象分析.经济研究.2006(11).
[5]郑志刚等.股权分置改革对价确定与我国上市公司治理机制有效性的检验.经济研究.2007(7).
[6]许年行,吴世农.我国上市公司股权分置改革中的锚定效应研究.经济研究.
[7]于东智.股权结构、治理效率与公司绩效.中国工业经济.2007(1).
作者：纪艳雯
[摘要] 本文采用财务指标法，通过分析选取的32家样本公司在2003年至2006年中四项财务指标数据，研究股改对上市公司绩效产生的影响。研究发现，股改能够在短期内提升上市公司绩效，并且非流通股比例越高，股改的绩效提升效应越显著。
[关键词] 股权分置 股权分置改革 财务指标法
一、引言
由于早期的制度设计缺陷，我国内地证券市场存在“股权分置”的问题。股权分置改革就是要实现“全流通”，通过改变上市公司不合理的股权结构，完善公司治理结构，从整体上提高上市公司的质量。
二、文献回顾
Jensen以公司代理成本模型为基础，研究发现上市公司股权的流动性与公司经营业绩有正相关关系，即股权的充分流动可提升公司的经营状况。许小年和王艳以800多家上市公司为样本对其股权结构与公司绩效做了实证分析，结论是股权的混合比例和集中度对公司绩效有显著影响，并且公司的利润率与法人股东比例正相关，但与政府股份和可流通A股比例负相关或不相关。李骥、孙建敏、刘向阳和巴曙松、苑德军和郭春丽均认为提高我国上市公司价值的关键是通过股权分置改革降低股权集中度，以此来提高公司的经营业绩。
本文的研究目的是利用实证数据分析股改实施前后我国上市公司绩效的变化趋势，研究股改对上市公司绩效能产生怎样的影响。
三、研究样本与方法
1.样本选取
本文以深证100指数样本股公司为研究对象，从中选取2005年12月31日以前就完成了股权分置改革的上市公司，共得到32家样本公司。
2.研究方法
本文采用财务指标法对样本公司的经营绩效进行综合评价，将从两个角度对公司股改的财务绩效进行研究。一是总体分析：将公司股改前后的财务指标进行对比分析，从总体上分析股改对公司绩效的影响;二是按上市公司股改完成时的实际非流通股比例将公司分为股本不完全流通公司(非流通股比例不超过50%)和股本高度不流通公司(非流通股比例超过50%)，分别称为I类公司和II类公司，对这两类公司股改前后的绩效变化情况进行比较研究，分析非流通股比例与股改影响公司绩效程度的关系。
3.指标选择
本文将运用一组财务指标对公司的盈利能力、成长能力、资产管理能力和偿债能力四个方面进行评价，研究股改前后公司这四个方面的变化情况，从而判断股改对公司绩效的影响。
本文假设股改的绩效效应在短期内能够体现，以2005年为基年，将上市公司股改前两年(2003年)、前一年(2004年)和后一年(2006年)共4年时间作为研究区间。上市公司的相关数据主要来源于中国上市公司资讯网。剔除了个别异动数据。
四、实证结果与分析
1.总体结果与分析
关于财务指标的具体分析如下：
(1)净资产收益率在股改前两年呈下降趋势，降幅达16.43%，股改当年有所增长，股改后一年增长幅度为7.29%，比股改当年增长幅度提高了一倍多。
(2)主营业务增长率在股改前两年略有上升，但股改当年有所下降，股改后一年增长15.08%，增幅很大。
(3)应收账款周转率在股改前两年下降了16.89%，而股改当年大幅提升，增幅达54.99%，股改后一年继续上升。
(4)资产负债率在股改前两年有小幅下降，股改当年及后一年均小幅上升。
总的看来，实施股改后，上市公司净资产收益率、主营业务增长率和应收账款周转率三项指标均有所提升，尤其是主营业务增长率和应收账款周转率的提升幅度较大。对于资产负债率，股改当年及后一年的小幅上升表明公司的偿债能力有所减弱，但各年的净资产收益率均值都在10%以上，高于债务融资成本，债务融资有利于提高公司价值。本文的结果表明，在短期内，股改能够提升公司绩效，对上市公司有着积极的影响。
理论上我们可以这样解释：股改会带来公司股权结构的根本性变化，从而完善公司治理结构，提高公司治理效率，从整体上提升上市公司的业绩。
2.分类比较结果与分析
按非流通股比例是否超过50%，将样本公司分为I类公司(共13家)和II类公司(共19家)。
通过以上对比分析可看出：II类公司各项财务指标的增长率明显高于I类公司。可见，非流通股比例越高，股改的绩效提升效应越显著。
这可能是因为一方面，非流通股比例越高，越不利于实现市场对公司治理的约束作用，使公司治理效率更为恶化，公司绩效越发没有得到应有的实现，也预示着公司绩效有一个更大的提升空间。而另一方面，股权分置改革使非流通股股东对自己所持有的股份产生将来可以流通的预期，促使其产生积极提高公司治理效率的动力，非流通股比例越高，这种动力就越强，一旦股改实施，更强的改进动力直接表现为公司绩效更为显著的增长。
五、结论
以上通过对样本公司在股改前后四项财务指标数据的总体研究与分析，我们发现，在短期内，股改確实对提升上市公司绩效有着积极的作用。此外，本文还研究发现，非流通股比例不同，股权分置改革对上市公司绩效的提升程度也有所不同，非流通股比例越高，股改的绩效提升效应越显著。
参考文献：
[1]巴曙松:启动股权分置问题试点中国股市转型的制度基础[J].《中国金融》,2005(9)
[2]崔永波:公司治理：制度与绩效[M].北京：中国社会科学出版社,2004年版
注：本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。
作者：任俊琛 吴春梅
推荐阅读：
股权分置改革论文提纲11-15
公司股权分置改革论文提纲11-15
股权分置改革分析论文提纲11-15
公司股权分置改革治理论文提纲11-15
股权分置改革实证检验论文提纲11-15
股权分置改革研究论文提纲11-15
公司股权分置改革影响论文提纲11-15
股权分置改革探究论文（推荐3篇）04-20
公司股权分置改革论文（推荐3篇）04-21
股权分置改革分析论文（精选3篇）04-21
