资产证券化权利论文

［摘要］在欧美等发达国家和地区，资产证券化已成为一种主流融资技术，并保持了较高的增长速度。资产证券化的主要特征包括资产证券化的理论基础—大数定理和资产组合理论、资产证券化的标志性机构—特殊目的机构、资产证券化的核心分析方法—现金流量分析、资产证券化的主要技术—破产隔离、信用增级与信用评级等。下面是小编整理的《资产证券化权利论文 (精选3篇)》的文章，希望能够很好的帮助到大家，谢谢大家对小编的支持和鼓励。

资产证券化权利论文 篇1：

中小银行融资新模式探究

摘要：当前众多中小银行为解决融资问题一直在努力争取上市，那么除此之外是否还有别的融资途径?本文借助资产证券化原理设计一个基于多个中小银行合作的联合融资模式，试图为解决中小银行上市融资难的问题提出一个新思路。

关键词：中小银行;资产证券化;联合融资

一、资产证券化——银行融资途径的新选择

源于二十世纪70年代美国的资产证券化作为重要的金融创新之一得到迅速而广泛的发展，并于二十世纪90年代进入

亚洲市场。经国务院批准，2005年3月21日中国人民银行发布公告，宣布我国信贷资产证券化试点工作正式启动。2005 年12月15日，国家开发银行第一期41.77亿元开元信贷资产支持证券(ABS) 和中国建设银行30亿元建元2005-1个人住房抵押贷款支持证券(MBS) 在银行间债券市场成功发行交易，标志着中国规范的信贷资产证券化业务在境内正式开展。试点的成功，说明我国已经初步具备实施信贷资产证券化的条件，中国商业银行资产证券化进入新阶段。以2007年9月11日浦发银行信贷资产支持证券的成功发行为标志，资产证券化第二批试点正式拉开了帷幕。

资产证券化作为一种新的融资手段，改变了银行资金出借者的角色，使银行有了资产出售者的职能。通过资产证券化，可以将银行大量的表内业务转化为表外业务，扩大银行中间业务，减轻银行资本充足率的压力，同时促进间接融资向直接融资转换，提高直接融资的比例，降低银行的经营风险和整个金融体系的风险。银行还可以解决短存长贷带来的日益严重的资产负债结构不匹配的问题，降低利率风险。在不摊薄股东权益的前提下，对优化银行资源配置、改善资产负债结构、分散经营风险、提高资本充足率、降低融资成本等具有重要作用。另外，实行资产证券化对提高商业银行负债和资产业务效率，提高资金流动性和利用率等方面具有重要意义。这对于流动性日益趋紧的中小银行来说更是凸显了现实意义。笔者以为，目前困扰中小银行上市的问题也可以通过资产证券化方式探索解决。

二、资产证券化方式的选择——多银行联合资产证券化

面对国有大银行在改制上市后实力进一步增强、外资银行在中国快速发展的局面，中小银行看到了自身在产品、管理、系统等方面与国有大银行、外资银行之间的差距。中小银行可通过联合突破自身业务在资本约束、地域限制、网点数目等方面的束缚，从而增强竞争力。2007年12月招商银行与30余家城商行、农商行聚首昆明，共谋“合作共赢、创新发展”大计;兴业银行也在上海成立了银行合作服务中心，与120多家城商行、农商行、农村信用社签约，形成全面合作关系;深圳平安银行则联合国内22家中外资银行，成立了跨区域中小银行银团联合会。由此看来，中小银行间的合作将成为一种趋势。中小银行既然可以在业务上进行合作，那么在融资经营方面同样也可以进行合作，这就为中小银行联合进行资产证券化融资提供了合作上的可能。

中小银行联合资产证券化是将它们所拥有的、缺乏流动性但能产生预期现金流的资产如信贷资产、住房抵押贷款、信用卡应收款等符合证券化要求的资产，通过资产重组转变成为可在资本市场出售或流通的证券而融资的过程。以国开行信贷资产证券化为例，它是以信贷资产为支撑发行证券融资，它的信贷资产数额达到41.77亿元，能够通过规模效应降低融资成本。但从我国中小银行的现状来看，中小银行资产规模相对偏小，单个中小银行的可证券化资产往往不具备资产证券化的规模要求，因此规模效应不明显，很难操作。所以，要以资产证券化融资代替上市融资，除少数几个中小银行因实力雄厚、可证券化资产规模大而能够独立完成外，其他中小银行必须走联合之路。

笔者以为，几个中小银行合作，联合实施资产证券化，既可以解决单个中小银行资产池规模小的问题，又可以发挥资产证券化的低成本优势和规模效应，使各中小合作银行共享融资成果。由此，本文借助资产证券化原理，设计一个基于多个中小银行合作的联合融资模式，试图为解决中小银行上市融资难的问题提出一个新思路。

三、多个中小银行联合进行资产证券化的模式设计

资产证券化作为一种新型复杂的融资模式，是以基础资产可预见的未来现金流为支撑发行证券的过程，其基本原理包括资产重组原理、风险隔离原理和信用增级原理。利用资产重组原理组建资产池，通过SPV(Special Purpose Vehicle)的设立利用风险隔离原理实现破产隔离，利用信用增级原理来提高资产支持证券的信用等级。以下笔者按照资产证券化基本原理，对多个中小银行联合实行资产证券化融资进行框架设计。

(一)构造资产池

选择基础资产组建规模化资产池是实施资产证券化的基础。一般说来，现金流稳定、同质性高、信用质量好且有关统计数据容易获得的资产适宜实行资产证券化，而不同地区不同银行的资产组成的资产池可以降低资产池的集中度，从而降低证券化的信用风险。

各中小银行按照一定的标准选择各自的证券化基础资产后，从资产负债表中剥离该资产并通过“真实出售(true sale)”将其出售给SPV。SPV要对各银行的证券化基础资产进行审计、确认和筛选，以保证进入资产池的资产具有较高的安全性，然后将资产重组成规模化资产池。SPV将出售资金汇入指定的托管账户，扣除费用后按照各个参与银行的出资比例以及所达成的协议将融得的资金支付给各银行，实现中小银行的联合融资目的，如图1所示。

(二)SPV的设立

设立SPV目的是将中小银行与证券化资产真实隔离，即实现“破产隔离(Bankrupt Remoteness)”，使得资产池中的资产免受或减轻中小银行破产的影响。破产隔离使资产池的质量与原始权益人自身的信用水平分离开来，投资者就不会再受到原始权益人的信用风险影响，从而提高资产支持证券的信用评级，降低融资成本。SPV作为资产证券化过程的核心机构，是资产证券化结构设计的创新点，因而本文以此为重点，主要分析在中小银行实施联合资产证券化过程中以何种模式设立SPV，以及以相应模式设立SPV进行联合资产证券化融资的可行性。

1. 常规模式。目前设立SPV的常规模式主要有信托型SPV(SPT)和公司型SPV(SPC)。现分别根据这两种类型的SPV对中小银行实施联合资产证券化融资的可行性进行分析。

(1)信托型SPV(SPT)。信托型SPV(SPT)以信托方式设立SPV，各中小合作银行将拟证券化资产转让给SPT，成立信托关系，SPT将资产重组成规模化资产池并对将发行的资产支持证券进行信用增级与评级。然后SPT作为证券发行人发行对证券化基础资产享有权利的信托收益凭证。根据《信托法》规定，原始权益人将证券化基础资产委托于SPT后资产所有权就属于SPT，实现基础资产与原始权益人的破产隔离效应，如图2所示。

就我国颁布的《中华人民共和国信托法》、《信托投资公司管理办法》及《信托投资公司资金信托管理暂行办法》等现有信托法律来看，目前我国资产证券化的组织结构中，设立SPV的法律基础相对坚实，实施难度降低，客观上推动了我国资产证券化的发展。但是还没有针对金融资产证券化问题出台专门的证券化法律文件，SPT在处理各银行的证券化资产过程中，往往受到诸多法律规则的局限。为了隔离风险，避免不同的风险相互转移、影响，也不允许受托人把受托的不同资产放在一起，否则受托人就很难对各个中小银行的委托资产进行组合形成规模化资产池。因此，当前以信托形式设立SPV实施中小银行联合资产证券化融资尚有一定难度，需要解决诸多重要相关问题才能实施。

(2)公司型SPV(SPC)。在信托型SPV结构中，受托人无法对不同的信托资产进行重组，而公司型SPV在证券化资产的选择上具有很大的灵活性。公司型SPV的突出特点是，它可以将一个或一组发起人的基础资产进行证券化而不管这些资产是否彼此相关，因此可以扩大资产池规模，并摊薄较高的证券发行费用。在中小银行实施联合资产证券化融资过程中，SPC作为各银行共同发起成立的专业化的服务公司，通过购买各个银行的拟证券化资产进行资产组合形成规模化资产池，并以此为基础发行证券，如图3所示。由于SPC对资产池的买断，对资产池中的资产可以自由处理，这样SPC比SPT在对基础资产的管理上更加主动。因此，在常规模式中以公司型方式设立SPV是中小银行实施联合资产证券化融资的最佳方式。

但是由于我国《商业银行法》及《证券法》的限制，现阶段通过SPC实施中小银行联合资产证券化存在法律障碍，还不能具体实施。一旦相应法规出台，这将是中小银行融资的最佳途径。

2. 突破模式。通过对以SPT和SPC两种方式设立SPV实施中小银行联合资产证券化的分析可知，基于我国目前相关法律法规的限制，SPT与SPC都难以突破法律障碍，要达到中小银行的融资目的必须寻求突破模式，因此笔者设计了三种突破模式来对中小银行实施联合资产证券化融资方式进行设计。

首先以假设银行1、银行2和银行3三银行进行合作实施联合资产证券化为例，来说明中小银行实施联合资产证券化融资的突破模式一与突破模式二。

突破模式一，三银行共同达成协议以银行3作为联合资产证券化发起人，银行1与银行2将各自的拟证券化资产出售给银行3，由银行3对三银行的拟证券化资产进行重组形成规模资产池，并以此为支撑发行金融债券①，如图4所示。对银行3来说此为表内资产证券化。此突破模式的优点是基本上不存在法律制度方面上的障碍，在技术方面要求较低，因而具有可实施性。缺点是银行3由于实施的是表内资产证券化不能实现破产隔离，无法保证证券化基础资产的安全性。

突破模式二，银行1、银行2和银行3协议，银行1与银行2将各自的拟证券化资产出售给银行3，由银行3作为联合资产证券化的发起人，将各银行的拟证券化基础资产转让给信托型SPV，SPV将证券化基础资产重组形成规模化资产池并以此为支撑发行资产支持证券，各合作银行以此达到联合资产证券化的融资目的，如图5所示，此为表外资产证券化。此突破模式的优点是基本上不存在法律制度障碍，而且作为发起人的银行3能够完全实现破产隔离，可以保证基础资产的安全性。此模式的主要运作过程与我国已成功实施资产证券化的商业银行的运作过程类似，因而可实施性较强。

突破模式三，离岸模式，即国内资产国外证券化。设计思路如下：在境外设立一家SPV，为合作银行实施联合资产证券化服务，各银行将拟证券化基础资产真实出售给该境外SPV。境外SPV对资产进行重组形成规模化资产池，然后寻求境外担保机构为将发行的资产支持证券提供担保，邀请境外评级机构对该资产支持证券进行评级并与境外证券承销商合作向境外投资者发行证券，如图6所示，此为表外资产证券化。此模式的优点是除能够实现破产隔离、保证基础资产的安全性外，还可以规避国内的法律制约从而可以顺利实施，并可降低融资成本②。另外，国外成熟的资本市场和资产证券化技术能够为顺利实施资产证券化提供保障。存在的问题是，由于各合作银行的证券化基础资产所产生的现金流转移到国外，因而会产生汇率风险。另外，我国对证券化业务的外汇管制比较严格，除非得到政府的扶持否则将很难顺利实施。

笔者认为，中小合作银行以上述突破模式设立SPV实施联合资产证券化在我国现阶段的法律框架下最具实施可能性。选择何种运作模式主要看能否提高证券的信用等级以降低融资成本，是否有提高资本充足率的需求等等。另外，还要结合资本市场发展水平，证券化的技术、制度、法规和市场环境等因素采取符合中小银行实际情况的模式。

(三)信用增级

为了吸引投资者投资此证券并降低融资成本，必须进行信用增级以提高所发行证券的信用级别。信用增级使证券在信用质量、偿付的时间性与确定性方面更好地满足投资者的需求，同时要满足发行人在会计、监管和融资目标等方面的需求。

信用增级具体方法较多，主要通过内部增级和外部增级来实现，还可采用优先次级结构、金融担保和保险等方式，另外也可采用信用评级的手段来确定信用增级水平，等等，采用何种方法根据各中小银行自身情况而定。

四、结语

随着资本市场的不断深化发展，资产证券化融资的优势将会逐步体现出来，它将会是一种更富有效率的融资模式。作为一项复杂的金融创新业务，资产证券化以其对各方的好处吸引着银行、大型企业等参与者，但是风险也同样存在其中。资产证券化中，信贷风险与信用风险通过信用增级与资产重组大大降低，已不是主要风险。由于我国特殊的国情和市场环境导致我国在开展资产证券化的过程中有其特殊的风险，主要有利率风险、提前还款风险、法律风险和流动性风险。因此，在我国资产证券化艰难的探索过程中，要借鉴发达国家的成功经验，通过构建良好的资产证券化环境、完善法律制度和提高监管质量来防范风险，防止因风险扩散而影响融资效率与成本。目前国内有关实施资产证券化尤其是有关SPV设立的法律、法规及制度尚不健全，市场机制尚未成熟，因而在具体操作上有一定的难度，而本文所讨论的中小银行实施联合资产证券化融资在国内更无具体实施案例，但可以为解决中小银行上市融资困难的问题提供一种新的思路，以供探讨。

注：

①为方便预测基础资产产生的现金流，估算基础资产的风险，三银行的拟证券化资产应尽量是同质性较高的资产，在还款方式、担保等特征上尽量相似，否则在重组资产池时将很难操作。

②境外SPV一般设立在百慕大、开曼群岛等“避税天堂”，可减轻税收负担、降低融资成本。

参考文献：

[1]程婧瑶：《资产证券化的经济学分析及其对我国银行业的启示》，《当代经济》2007年第9期。

[2]陈敏：《对企业资产证券化问题的探讨》，《经济研究导刊》2007年第7期。

[3]何小锋：《资产证券化：中国的模式》，北京大学出版社2002年版。

[4]何小锋：《资本市场与投资银行研究》，北京大学出版社2005年版。

[5]邱强、叶德磊：《资产证券化对我国银行业发展之金融效应分析》，《价格月刊》2007年第8期。

[6]宗成峰、章政：《我国银行资产证券化运作模式构建》，《商业时代》2007年第8期。

(编辑 耿 欣)

作者：邓平飞

资产证券化权利论文 篇2：

我国资产证券化的实践探讨

[摘要]在欧美等发达国家和地区，资产证券化已成为一种主流融资技术，并保持了较高的增长速度。资产证券化的主要特征包括资产证券化的理论基础—大数定理和资产组合理论、资产证券化的标志性机构—特殊目的机构、资产证券化的核心分析方法—现金流量分析、资产证券化的主要技术—破产隔离、信用增级与信用评级等。我国于1992年开始资产证券化的实践历程，近两年，我国资产证券化开始快速发展起来。我国资产证券化存在的问题包括法律与风险问题、资产选择规模问题、担保问题等，有关的法律制度尚需建立和完善。

[关键词]资产证券化 特殊目的机构 破产隔离 信用增级 法律与风险

一、资产证券化的起源和发展

资产证券化是发达国家普遍使用的一种金融手段,它是指以一定的存量资产为支持，将这些资产未来的现金流从新包装组合后，通过一定的制度安排，以发行证券的形式将这些资产转化成在金融市场上流通的证券的过程，其发行的证券在我国称之为资产支持证券(ABS证券)。

资产证券化的起源可追溯到20世纪60年代末的美国。1968年，美国最早的抵押贷款债券问世，叫抵押债券，发行人按一定的标准把若干个住房抵押贷款组合在一起，以此为抵押发行债券。目的是面对激烈的市场竞争解决储蓄机构资产流动性不足的问题，以便创造更多的住房抵押贷款，获取更大的收益。20世纪80年代以来，随着世界经济的快速发展，资产证券化的内涵和外延也在发生变化，其概念按照住宅抵押贷款证券化—银行信用证券化—资产证券化的顺序发展。在美国等发达国家，资产证券化已成为一种主流融资技术，并保持了较高的增长速度。以美国为例,从1983年开始，资产抵押债券发展起来，到1993年，总量达到5000亿美元;1985年汽车贷款的抵押债券开始发行，1988年又推出了以信用卡贷款为抵押的证券化;1993年对学生贷款的抵押证券问世。在住宅抵押贷款证券化之后，证券化技术被广泛第应用到按揭债权以外的非按揭债权资产。目前，资产证券化以遍及企业的应收账款、租金、版权专利费、信用卡、汽车贷款应收款、消费品分期付款等领域。资产证券化市场已成为美国仅次于联邦政府债券的第二大市场，是美国资本市场上最重要的融资工具之一。目前美国的资产证券化规模已达到7.1万亿美元，为该国同期国债市场规模的2倍。其中，住房抵押贷款证券化和资产支持证券化占债券发行总额的53%，住房抵押贷款证券化总额超过4万亿美元、占全国住房抵押贷款75%以上，在固定收益债券市场占据很大份额。

亚洲资产证券化市场的建立是在20世纪90年代，特别是在1997年亚洲金融危机之后，亚洲企业的融资能力被严重削弱，区域内主权评级和企业整体信用评级都下级，使传统的融资渠道受阻，银行贷款和债券发行规模严重萎缩，企业迫切需要新的融资方式和融资技术。流行于西方金融市场的资产证券化技术就被作为解决亚洲公司融资和流动性问题的主要方法得到推广。日本、韩国、泰国、中国香港等国家和地区也纷纷调整现有的法律框架以适应资产证券化的需要。资产证券化迅速扩张到银行、财务公司、贸易公司、服务公司、基础设施等领域。1998年，亚洲资产证券化市场仅80亿美元规模，2004年迅速上升到680亿美元，短短六年时间扩张了7.5倍。亚洲金融创新和资产证券化是其金融体系与资本市场发展与深化的重要表现。

二、资产证券化的主要特征

从欧美发达国家资产证券化的发展，可以总结资产证券化的主要特征有：

1.资产证券化的标志性机构——特殊目的机构

资产证券化的主体有发起人、特殊目的机构(SPV)、信用增级与信用评级机构、投资银行及专门服务机构等。其中，特殊目的机构(SPV)是专门为资产证券化设立的一个特殊实体，它是资产证券化的关键性主体和标志性机构。在资产证券化的过程中，特殊目的机构(SPV)起发行人的作用，它从发起人手中购买支持证券化的资产，然后对这些资产进行分组、打包等技术处理，组成资产池，再以资产池中的资产为支持发行证券即ABS证券。

2.资产证券化的理论基础——大数定理和资产组合理论

发行人在发行资产支持证券前，首先要购买一定数量的资产，这些资产可以来源于一家银行或企业，但更多的是从多家银行或企业收购，组成一个资产池。资产池的资产从总体上来属于同质的资产，具有稳定的现金流，但这些资产的原始债权人来自于不同企业或不同地域，往往又是互不相关的，某笔资产可能出现违约而不能提供稳定的现金流，但根据大数定理和资产组合理论可以知道，这些不同的资产总体上是可以保证未来稳定的现金流的。特殊目的机构(SPV)发行证券是把资产池的资产作为一个整体来对待的,未到期的ABS证券是以资产池的全部资产作为偿还保证的,从而可以忽略个别违约风险,使证券化过程顺利完成。

3.资产证券化的核心分析技术——现金流量分析

资产证券化就是——资产为支持发行证券的过程。资产之所以能转化成可以公开买卖的证券，主要依赖于基础资产所产生的稳定的现金流。基础资产未来可以预期的现金流构成证券化的真实基础。资产证券化就是以可以预期的现金流为支持发行证券的过程。整个证券化的过程和融资结构安排，都取决于对基础资产预期现金流的分析和测算，基础资产的现金流量分析是资产证券化的核心分析技术。

4.资产证券化的主要技术——破产隔离、信用增级与信用评级

资产证券化之所以不同于其他证券融资，得益于两项独特的技术支持——即破产隔离和信用增级。证券化资产从原始权益人真实出售给特殊目的机构以实现破产隔离，原始权益人对出售给特殊目的机构的证券化资产没有追索权。这就大大增强了资产证券的安全性。信用增级通过外部担保和内部分级(分优先级和次级债券)来实现。信用评级主要考虑证券化融资结构的偿债能力。这些安排都降低了投资者的风险，使资产支持证券能更好地满足投资者的需求。

三、我国资产证券化的实践历程

我国于1992年就开始资产证券化的实践历程。1992年海南省三亚市以发行地产证券的方式进行资产证券化的尝试,1996年广东珠海市以交通工具注册和高速公路过路费为支持,由摩跟.斯坦利投资银行安排在美国成功发行2亿美元的债券,1997年中国远洋运输总公司以其北美的航运收入为支持发行了3亿美元的浮息商业票据。1997年重庆市政府与亚洲担保及豪升公司签订了资产证券化合作协议。我国早期的证券化实践规模小，也没有引起广泛的关注。

近两年，我国资产证券化开始快速发展起来。从1995年12月第一只公开发行的资产支持证券开元证券发行以来,共有15只资产支持证券公开发行,分别是开元01、开元02、信元、建元、东元、联通收益、宁建收益、浦建收益、天电收益、莞深收益、网通收益、远东收益及越秀收益等。总发行量为387.129031亿元人民币,其中优先级证券为377.950634亿元人民币，次级证券为9.172691亿元人民币。其中, 支持的资产分三大类：

(1)资产收益类：包括东元、联通收益、宁建收益、浦建收益、天电收益、莞深收益、网通收益、远东收益等。共304.287206亿元人民币，其中次级证券7.944772亿元人民币。

(2)可疑贷款类：包括信元、东元等。共37亿元人民币，未分优先级与次级。

(3)住宅抵押贷款类：即建元。共29.261825亿元人民币，其中次级证券0.527919亿元人民币。

(4)物业类：即越秀。共16.58亿元人民币，其中次级证券0.7亿元人民币。

四、我国资产证券化的特点

1.发展速度较快

近两年发展较快。从2005年底至今，总融资量为387.129031亿元人民币,其中优先级证券为377.950634亿元人民币(占比97.63%)，由于次级证券都由发起人购回,优先级证券融资量才是向社会的实际融资量，次级证券都没有规定利率。

2.关系结构与发达国家不同

信托公司取代了特殊目的机构(SPV)，资产成为信托财产，法律关系主要由《信托法》规范，信托关系结构取代了发达国家成熟的资产证券化关系结构。

3.基础资产总体较好

支持证券化的资产主要是优质资产，但可疑贷款类资产除外，包括信元、东元等，共37亿元人民币(未分优先级与次级)，占实际融资量377.950634亿元人民币的9.79%。

4.信用评级机构单一

信用评级机构多为中诚信公司、大公国际资信公司。其他公司很少，且对资产证券的评级缺乏经验。

五、我国资产证券化存在的问题

1.法律与风险问题

虽然,我国制定了资产证券化的部分法律,如《资产支持证券信息披露规则》、《信贷资产证券化试点管理办法》、《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》等，但主体法律却是《中华人民共和国信托法》和《中华人民共和国证券法》，缺乏规范资产证券化主要内容的专门的法律，法律制度不完善。把资产证券化的法律关系用信托关系来代替，虽然是基于现存法律框架的考虑，但会带来许多弊端。

弊端一：特殊目的机构(SPV)不存在，取而代之的是信托公司。信托关系与资产的真实出售形成的买卖关系截然不同，信托关系是基于双方的互信建立的，双方存在利益关系。这种利益关系削弱了发起人与发行人的独立性、为双方合谋提供了可能性，增加了资产证券的风险。

弊端二：资产的真实出售也不存在了，影响到资产的破产隔离。虽然信托也在一定程度上实现资产的破产隔离，但却是有条件的。资产的真实出售实现的破产隔离却是无条件的。如《中华人民共和国信托法》第十七条规定：“除因下列情形之一外，对信托财产不得强制执行：(一)设立信托前债权人已对该信托财产享有优先受偿的权利，并依法行使该权利的;(二)受托人处理信托事务所产生债务，债权人要求清偿该债务的;(三)信托财产本身应担负的税款;(四)法律规定的其他情形”。这里就为资产的破产隔离设立了四个限制条件。

2.资产选择规模问题

前述资产证券化的理论基础——大数定理和资产组合理论要求资产池的具有相当独立性的资产有较大的数量，而我国现在公开发行的多数资产证券的资产池中的资产数量太少，如：澜电收益是以漫湾发电厂水电销售收入为基础资产、浦建收益是以BT项目未来收益为基础资产、远东收益是以31份融资租赁合同所产生收益为基础资产等。这样一来，个别资产的违约就会影响资产证券的偿付，资产池产生的现金流的稳定性就会大大降低。资产证券的违约风险大大增加。

3.担保问题

由于信托关系结构取代了发达国家成熟的资产证券化关系结构，信托关系取代了发达国家成熟的资产证券化关系，而信托关系是不需要担保的，所以，信用增级中的重要一环——外部信用增级也就不复存在，只剩下内部信用增级这种效力较弱的信用增级手段。

可以看出，我国资产证券化的现行安排与发达国家的资产证券化区别极大，以上三方面的问题都增加了资产证券的违约风险，投资者的风险也相应增大。

六、总结

在我国当前的资产证券化实践中，由于受现存法律框架的限制(如SPV受《公司法》限制)，与发达国家相比，存在许多问题，资产证券化还只能称之为准资产证券化，是资产证券化的初级阶段,可称之为资产抵押债券。虽然我国资产证券化实践取得一定成绩(已发行近400亿元人民币)，但还有很长的路要走，有关的法律制度尚需建立和完善。展望未来，我国资产证券化的前景一片光明。

参考文献：

[1]周莉:投资银行学.高等教育出版社,2004年7月第一版第六章

[2]胡滨:“中国特色”资产证券化嘹望.新财经,总第71期

[3]资产证券化网

[4]易宪荣:资产证券化如何在中国试行.人民网

[5]袁幼鸣:且慢为资产证券化叫好.人民网

[6]张学兵:对开元资产证券化项目法律完备性的简要分析.中国证券报,2006.5.26

注：本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。

作者：邓小龙

资产证券化权利论文 篇3：

对银行不良资产证券化重启的谨慎展望

中国银行业正在经历快速发展“黄金十年”后严峻的周期性风险考验，而这也是中国银行业市场化发展以来首次面对如此困境。显性不良率持续攀升犹如风险漩涡中已被触晃的“定海神针”——银行稳固经营时代已终结，风险迸发或将带来不可承受之连锁后果。在银行不良资产处置束少良策之际，国内叫停近八年的不良资产证券化被事实重启，寄望扛起化解银行业风险的重要角色。不良资产证券化能否担起化解银行风险、激活金融池水重任，扮演金融风险处置摸索与实践中的“如意金箍”，一个初步的直接判断是应——谨慎乐观。

寄望证券化转移银行不良

过去的十年是世界金融爆发和颠覆的十年，从华尔街的狂欢到欧洲债务的破产，次贷危机的爆发刺破泡沫，风险管理失控后的欧美金融彼时一地鸡毛，从“起高楼”到“楼塌了”，“眼见得”资产证券化在其中扮演了关键角色。资产证券化作为近代世界金融领域重要的工具及技术创新，已成为发达国家金融市场不可缺少的重要部分，将金融运行向广度和深度大为拓展。从主体角度，资产证券化可分为企业(非金融机构)资产证券化和金融机构资产证券化(如银行对自身资产的证券化);从基础资产质量角度，可以不良资产为基础资产发行证券化产品，是为“不良资产证券化”。在当前中国银行业进入“寒冬”，不良贷款率飙升且无化解良策情况下，自2009年被叫停的银行不良资产证券化正在被事实重启。监管层释放的种种信号和市场人士的消息显示，银行不良资产证券化将再次试点，五家银行或参与总额度500亿元左右的首批试点，且或已有银行将规模近3亿元的不良信贷资产证券化产品设计报送审批。

将不良资产证券化，是在现有渠道无法满足银行不良资产处置需要下的摸索选择。随着宏观经济周期性放缓，供给侧改革及去产能、去杠杆的推进，国内企业倒闭和债务违约愈发严重，商业银行资产质量急速恶化，迫切需要拓宽处置不良资产的渠 道。银监会数据显示，2015年四季度末，商业银行(法人口径)不良贷款余额12744亿元，较上季末增加881亿元，不良贷款率1.67%，接近2%的警戒线，当然，其他的市场声音认为不良率数据并不止此。不良重压下，商业银行处置的传统手段为将不良资产出售给四大资产管理公司，渠道相对单一，且由于四大资产管理公司议价能力强，银行处置成本较高，“食之无肉，弃之有味”——因而有拓宽不良处置渠道的强烈意愿。不良资产证券化的重启可使银行获得比直接出售给资产管理公司更高的回收率，利用信息不对称，将不良资产重新组合、设计、增信，不良资产将获得更高“卖价”。由此，如若操作顺利，不良资产证券化确实为银行提供了较直接出售更优的路径和渠道，有助于缓解资本金压力和回收流动性，最重要的是，不良资产证券化将风险“真实出售/隔离”，商业银行将体系内风险彻底转移至外部，有助于实现资产负债表紧凑，减少各项外部效应。

由上，不良资产证券化重启将利好银行业，似有助于维持金融系统稳定，但资产证券化从来不是一种简单的金融工具，尤其是不良资产的证券化设计，其综合特别是外部效应不容忽视和小觑。在当前极度复杂的国内经济金融形势下，银行不良资产证券化推进需慎之又慎，谨防风险和操作失控，有必要从不限于如下方面斟酌权衡。

基礎资产选择与组合难度大

相对于普通信贷资产，银行不良资产证券化在起步阶段的基础资产选择及资产池组建即难度巨大，而这直接关系到证券化的发行成败，尤其是在刚性兑付思维仍然存在，市场化交易及破产理念不甚普及的中国金融市场，不良资产选定难度更大。因而，此次试点中一个极端的可能演变是——不良资产证券化下的资产并非“真正不良”，换句话说，不良资产证券化的资产池或与普通信贷资产相别不大。

目前，监管口径1.67%、12744亿元的不良贷款似乎提供了可供证券化选择的大量基础资产，加之影子银行体系最终风险传导至银行叠加而来的新不良，不良资产证券化操作将不存在诸如“资产慌”等问题。但真实操作中，资产选择仍然难度极大。这是因为，优质资产银行选择持有或以普通信贷ABS方式证券化以换取流动性，不良资产证券化需要在各自真实不良率(当然，此区间可能较大)框定的剩余资产中，综合考虑与体系内化解、直接出售资管公司等化解方式孰优，权衡时间换空间方式下未来回收价值与持有成本孰高，考虑估值方法是否准确测定价值与现金流，兼顾监管层面导向和市场氛围综合影响下的发售成功可否等，以上方面均难度较大。

另外，选择和构建基础资产池需要考虑不良资产分布结构。目前，国内银行业主要不良资产分布集中在产能过剩行业，并高度关注在房地产及融资平台信贷投放的优良情况。从贷款主体来看，国内银行业房贷在总贷款中比例不足20%，相比发达国家普遍50%水平相差较多，个人消费贷款杠杆率也亦不太高，以上投向仍有加杠杆空间，但来自企业主体信贷投向层面的杠杆率已经过高。由此，证券化基础资产池需要权衡和配比不同类型主体投向的不良资产差异，实现不同杠杆资产组合后的整体杠杆优化，防止在证券化后产品杠杆分配的差异过大。

囿于基础资产不良程度、估值测算技术、交易控制、外部环境等多方面不利掣肘，不良资产证券化操作在起步阶段的基础资产选择和资产池构建即难度较大，由此，银行不良资产证券化一种可能的渐进路径是：前期基础资产选择“不良+普通”，操作成熟并风险可控后期时基础资产可全部为“不良”。

市场机制及技术手段需匹配

资产证券化本质是融资和资产出售行为，资产真实出售和风险隔离是其重要特征，围绕实现资产真实出售和风险隔离，进而风险定价、转移和自担，以及参与主体权责明确，乃至微观层面会计体系的配套等，都是市场机制层面应建立、健全、完善和解决。尤其是在整体性系统风险形势下，不良资产本身接近“无油水可榨”，若无技术支撑和顺畅的市场机制，对其的证券化将难度极大。

不良资产证券化落地操作十分复杂，过程亦艰难，尤其是在定价层面需要技术性突破，现金流定价和回收测算需要成熟技术，这些仍是国内不良资产证券化的难点和重大挑战。不良资产本身可回收概率及回收概率下的价值均是动态难测，不良资产未来现金流不确定性极大，折现率亦高，满足银行接受程度和保证发行成功的折现率设定成为不良资产证券化定价的核心。但一方面国内市场刚性兑付思维广泛存在，另一方面国内资产证券化实践中数据积累依然不足，较难实现折现率的合理设定，而且，即便获得折现率，不良资产时断时续甚至近无的现金流毫无确定性可言，依然叠加了市场化估值评估方法的难度。特别地，最终产品中次级部分的定价，更是需要在估计技术基础上，综合考虑货币环境变动等因素综合设定，难度更大。

抛开技术性问题，因为毕竟可以让渡一部分银行收益实现不良资产证券化的发行，如设定更高的收益率，这部分则成为额外支付的技术成本。市场机制层面的健全和成熟对不良资产证券化是否具有足够的接受和支撑，目前来看要做的是继续提升机制完善水平。简单的例子——实现资产证券化尤其不良资产证券化还需要且不限于：进一步完善统一抵押登记制度，理顺资产抵押登记变更操作机制，落实资产权利真实转移;调整统一对应会计处理规则，资产证券化的会计处理应共识、通用;消除刚性兑付，无论理念还是操作层面(尤其后者)，消除现行证券化资产出售中存在的变相担保等不符合真实出售原则行为。

银行主体真实需求度待考量

金融工具要真正获得快速发展，核心在于需求方的迫切需要和强烈兴趣，需要市场主体具有积极推进和运用的主观能动，而非被动接受。不良资产证券化作为银行业处置当前不断累积不良与风险的试点工具，来自监管及银行外部市场的呼声甚高。监管层希望借助不良资产证券化转移银行系统风险、紧凑银行体系资产负债表，防止银行不良快速导致的监管指标恶化。外部市场主体如第三方证券化服务机构也希望推进不良资产证券化，以更好参与市场行为，获得效益。但从银行主体来看，虽然具有尝试以不良资产证券化转移风险和优化报表的真实需求，但囿于种种因素，其真实需求大小和迫切程度似乎并没有达到外部寄托那般强烈。

除前述市场机制不畅、技术手段限制、监管多头及各项实操难度较大外，银行自身不良资产证券化的足够动力是何?现在的形势是不良率飙升，四大资产管理公司无法实现双方满意条件下的不良资产收购，来自外部的“建议”是银行要通过证券化转移不良资产，但一是不良出表比例低，且监管层给予额度太小，杯水车薪;二是资金面宽松预期下不良资产证券化的成本并不低，降准和降息大趋势下较高的拨备或可以保障体系内部的不良化解工具依然有效;三是买方主体受限，二级市场流动性差，若发行的产品仅是同业机构互相持有，则一方面评级意义不大，另一方面不良风险并未真正转移，反而杠杆进一步放大;四是风险控制即使在纯市场化运行环境下，也大概率是一种制度性安排，系统性风险周期下不良资产证券化隐含的风险无法找到对冲机制，即便银行业实现局部风险对冲均衡，整体市场风险并未緩释;五是风险偏好的集中造成国内市场对次级产品购买力有限。由上，不良资产证券化对银行主体的吸引力真正为何，应慎重权衡。

整体风险及综合影响应可控

资产证券化是金融工具与技术发展的重大创新，通过证券化方式，彻底改变了金融资产的流动性逻辑，大大拓展了流动性实现方式——当然也伴随风险的螺旋伴生，资产证券化也是对金融本质的深刻诠释。次贷危机的爆发，将资产证券化尤其是不良资产证券化的风险放大进而负面效应集中展示，我国在随后的2009年暂停资产证券化。随着国内金融市场在广度和厚度方面的进展，尤其是利率市场化关键步骤的推进，以及资产证券化重启并试点规模逐步扩大，中国宏观粗框架的证券化实施条件逐步成熟。在风险控制方面，鉴于国内资产证券化规模小、买盘弱、担保多，以及事实上的市场相对独立，资产证券化的整体风险可控。虽然不良资产证券化或增大整体市场风险，但第三方尤其是民间市场主体在证券化二级市场上的准入限制和能力弱势，使得风险链条的传递路径尚短，不至于出现将风险整体甩给民间市场的情形，持有证券化产品的仍以金融机构投资者或同业对手为主，因而对证券化后的整体风险形势不至过分担心。

资产证券化的推出，一定程度上是风险管理从以机构为主，发展到机构与工具并重格局的标志性事件，而不良资产证券化则是全面风险管理工具化发展的突破。资产证券化发展的最大风险在于层层杠杆后严重背离基础资产现金流支撑能力，尤其不良资产现金流回收的极大不确定性，一方面使折扣率大大降低，另一方面则限制了再证券化的空间，由此即使再证券化后，其背离基础资产支撑能力倍数依然较低，进而杠杆效应有限。但不良基础资产自身违约概率却相对较大，一旦违约，将对市场信心造成重大打击——这是最应引起警惕的后果。从此角度，试点以及最终放开后的总规模大小，都应谨慎确定。

最终不良处置效果或低预期

资产证券化的本质是融资和资产出售，银行将信贷资产证券化可以调整商业银行资产结构，加速流动性，促进业务转型，释放资本金，并腾出更多空间发展现金业务，对资产负债错配日益严重的银行运营大有裨益，2012年资产证券化市场重启，2015年共发行信贷ABS(资产支持证券)4056.34亿元，同比增长45%，占国内资产证券化产品发行总量的67%;存量5380.61亿元，同比增加96%，占市场总量的70%。随着银行将不良资产也纳入证券化基础资产池，更多比重的银行资产、更为复杂的风险资产组合将不断入市，而多层次风险组合下的结构设计和产品推出，将有助于发挥利率作为风险定价锚的关键作用。

从推进不良资产证券化试点的直接目标来看，对银行不良资产化解的作用或将有限。规模上，目前盛传的首批试点额度为500亿元，相对12744亿元的监管口径的不良数据——杯水车薪，加之前述种种不利因素，不良资产证券化首批试点效果或低于预期。当然，“试点”的意义即在于探路和摸索，不在于做大规模。2013年以来，国家对银行信贷资产证券化试点规模不断宽松，2013年8月试点总规模达4000亿元，2015年5月新增5000亿元试点规模，可用总规模接近1万亿。在近百万亿银行贷款中，给予的优质信贷资产证券化额度逐步扩大到1万亿元，由此综合考量，给予的试点放开后的不良资产的证券化总额度不会太大，大胆预测应不会超过2000亿元。另外，按照发达经济体经验，不良资产证券化规模的合理市场空间大约是商业银行不良资产总规模的10%～13%，监管口径12744亿元不良下的可证券化规模约为1200亿～1500亿元，相较近百万亿银行贷款规模所占比重极小。若单从不良规模来看，首批试点500亿元，若按非监管口径数据，相对于如第三方研究机构等发表的不良数据研究结论，500亿元试点额度更是“微不足道”。

银行业系统性周期低谷发展形势下，不良率攀升是对前期经营效果的风险调整，银行风控体系功能将被整体性大幅削弱。银行不良资产证券化作为风险转移的重要工具，具有将风险“真实隔离”出银行主体的设计功能，但同业交易为主等诸多内外部限制性因素的存在，以及银行业主导的金融体系结构下，银行个体不良资产真实出售并无法很好地降低本行业整体风险，除非有足够厚度、与银行风险链条相对隔离的直接市场主体来接纳此部分风险。但强下行发展预期下，所有市场主体对不良资产证券化产品的风险判断差异收窄，兴趣低落。但从金融市场发展及金融工具完善角度，不良资产证券化的推出则具有激发市场活力、促进技术进步和倒逼监管发展等多项重要功能，尤其是将不断市场化的利率作用进一步激活，有利于金融市场的稳健和不断完善。从这个角度，银行不良资产证券化对银行业发展短期效果或不达预期，但对整体金融市场发展具有意义。综合来看，银行不良资产证券化的未来发展应谨慎乐观。

(作者单位：特华博士后科研工作站、中国民生银行)

作者：黄鸿星