全球保险行业并购分析论文

摘要：随着经济的快速发展，我国资本市场也在不断成熟完善，但不少企业在面对敌意并购时，仍然手足无措。很多企业到了面临被兼并的风险时，可能都还没有真正地去了解其他國家对反并购原理与策略选择的研究。一旦面临并购时管理层没能根据实际情况快速做出决定去反击，那也只能是眼睁睁看着企业被吞并甚至完全被挖空。下面是小编整理的《全球保险行业并购分析论文 (精选3篇)》的文章，希望能够很好的帮助到大家，谢谢大家对小编的支持和鼓励。

全球保险行业并购分析论文 篇1：

世界经济2020年运行态势与2021年趋势预判(之四)

摘 要：受到经济巨幅收缩的压制，2020年全球资本并购显著放缓，但科技行业爆发的大规模并购依然将国际范围内的商业并购推到了一个应有高度;在国际贸易方面，虽然单边主义、保护主义甚嚣尘上，但区域性合作潮流依然气势如虹，双边与多边自由贸易协定纷纷落地。展望2021年，在新冠疫苗成功面世以及随着公众全体免疫能力的提高，加之宏观政策的持续发力，世界经济将出现力度显著的回升，但同时又将面临债务违约、通货膨胀以及贸易摩擦等诸多不确定性风险的挑战。

关键词： 商业并购;贸易保护;自贸协定;新冠疫苗;经济复苏

难以抑制的内生动能，全球商业并购按照固有逻辑努力扩身壮体;不可阻挡的市场规律，全球科技公司发挥特有能量上演资本并购传奇;遵循多赢的商业法则，全球自由贸易挣脱反向掣肘寻找尽情驰骋的天地;冲破弥漫的疫情阴霾，全球经济躯体抖落过往尘埃登上起飞高地。2020的疫情会持续地警醒着人们，与自然和谐相处，同环境友好成群，世界经济的明天可盼可期。

投资并购：势态与品貌

与全球经济在2020年第二季度跌入谷底相映衬，受到疫情的严重打击，国际范围内的资本并购市场也在当季发生重挫。根据富而德律师事务所(FBD)发布的《2020年第二季度并购市场观点透视》报告，截至2020年6月底的前3个月，全球并购交易额仅为3460亿美元，创下过去十七年来的最小交易规模。即使算上第一季度并未受到疫情冲击的并购交易，2020年上半年全球并购交易量也只有区区一万亿美元，同比大幅跳水50%，创下过往10年来的最低水平。

不过，接下来经济的有力拐升也强劲拉动了并购交易。FBD发布的最新并购报告显示，2020年第三季度的全球并购交易额在本年度首次上升，7月至9月间公布的并购交易额达到了7860亿美元，超过了去年同期，比前一个季度环比增加78%。算上接下来的10月份并购交易量，2020年前10月全球并购交易总额逼近2万亿美元。但是由于前期杀伤太大，国际范围内投资并购的年度表现依然不能乐观。初步估计，2020年并购交易规模大幅低于2019年的2.9万亿美元，交易成交量约为2.3万亿美元，萎缩26%。

从地区来看，并购交易受到疫情冲击影响最大的是美洲地区，年度并购交易规模下降近一半，其次是欧洲、中东和非洲地区，并购活跃量分别下降43%、36%和34%，而亚洲国家的投资并购交易总体活跃程度仅下降23%。不过，尽管美国处于疫情肆虐最为严重的地区，但得益于宽松货币政策造就出的强大资金推动，美国国内的并购依然在全球首屈一指，全年前50大交易有近一半发生在美国，总体交易量达到2000亿美元，占全球之比约10%。另从时间轴线看，美国在2020年前二季度的交易量占据上风，但在最后两个季度中国、日本、韩国的并购交易量呈逐渐扩大趋势，表明那些较快走出封锁或更有效管理疫情的国家的企业更能在全球施展并购的拳脚。

值得注意的是，虽然疫情让美国国内的并购速度慢了很多，但以微软、亚马逊、Facebook、谷歌和苹果为主阵的美国五大科技巨头在并购市场表现却格外地亢奋与活跃，抓住一切机会展开大规模商业豪赌的投资和收购交易接连不断。其中Facebook出资4亿美元拿下了国内的动画公司Giphy之后，又将商业脚步迅速迈出境外，斥资57亿美元收购了印度首富阿巴尼(印度信实产业集团)旗下的互联网平台公司Jio的部分股权，而且这也是Facebook自成立以来对一家外部公司实施的最大规模投资;与此同时，苹果在2020年至少收购了四家公司，微软收购了三家云计算公司，亚马逊也将一家自动驾驶汽车初创公司收入囊中，而谷歌则出资收购了移动聊天和视频服务领域的初创企业。

互联网巨头搅热了全球科技行业的并购潮流。在芯片行业，美国半导体制造商ADI出资210亿美元收购竞争对手美信(Maxim)，由此造就了ADI历史上最大规模的商业收购，合并后公司的市值约为680亿美元，直接可与德州仪器抗衡叫板，不仅如此，ADI还吃进了FPGA(现场可编程逻辑阵列)龙头赛灵思，交易规模达到350亿美元。几乎同时，英伟达与日本软银集团达成协议，以出资400亿美元现金+股票的形式收购了后者名下Arm的全部股权，由此产生了有史以来全球最大规模的半导体收购案。粗略统计，2020年全球半导体行业并购规模超过900亿美元，成为年度交易居第三的商业年份。

不错，疫情让不少行业受损，但同时也令部分行业获益，比如游戏、电商、医药、生物科学等都成为利润高增长行业，也成为了商业并购频发的领域。拿游戏业来说，按照商业资讯网站 Buy Shares 发布的最新统计报告，2020年全球游戏产业共发生37起收购交易，其中前十大交易的规模为 176.8 亿美元，包括规模最大的收购案为微软收购 Bethersda 工作室及其母公司 ZeniMax Media，收购价格为 75 亿美元，以及Zynga 出资 18.5 亿美元收购 Peak Games等。初步统计，2020年全球游戏产业的收购案总交易规模可以突破200亿美元，为历史上交易量最大的年份。由于受到多领域全面开花的牵引，2020年科技行业所发生的并购在全球并购总额里占比达到了近20%。

当然，传统商业领域的并购同样在疫情中逆势而行。在能源行业，康菲石油公司出资97亿美元收购了专注于Permian盆地的钻探公司康乔资源，成就了2020年最大的页岩行业交易案;法国能源巨头达道尔从本国Bollore手中收购了伦敦最大的电动汽车充电网络;美国第二大原油生产商雪佛龙斥资50亿美元收购了油气生产商诺贝尔能源公司，雪佛龙不仅由此获得诺贝尔在地中海东部最大的天然气田，而且成为第一个进入以色列的原油巨头。在金融行业，摩根士丹利拿出130亿美元的真金白银收购了亿创理财，使这个华尔街巨头增添零售经纪业务的同时，手中管理的客戶资产在2.7万亿美元的基础上再增加3600亿美元。与此同时，全球第二大保险经纪公司怡安保险集团以换股方式收购了业内第三大的韦莱韬悦，造就了全球保险行业迄今为止最大的并购交易，且合并后公司的市值接近800亿美元，超过目前业内第一的威达信;另外，法国Covea出资90亿美元收购了Exor集团旗下的再保险公司PartnerRe，由此诞生了全球第三大再保险巨头。

跨国并购无疑是全球商业并购矩阵中最吸引人眼球的看点，其中正大集团斥资106亿美元收购了英国最大的零售商Tesco在泰国和马来西亚的全部业务，法国阿尔斯通吃进了加拿大庞巴迪轨道交通设备公司的子公司庞巴迪运输公司的全部股权，同期，加拿大魁北克储蓄投资集团反身投资27亿欧元买进了阿尔斯通约18%的股份，并成为后者的最大股东;另外，美国消费品巨头金佰利克拉克以约12亿美元现金的价格从第三方股东手中取得了印尼快速增长的个人护理市场领军企业Softex Indonesia的控制权。统计结果显示，属于跨国并购的交易量占到了2020年全球商业并购交易量的15%。

国际贸易：变态与姿貌

国际贸易的增长与繁荣程度取决于三大重要因素，即除了全球经济增长状况与各国的贸易政策态度外，还包括WTO在内的贸易治理能力。然而，过去一年中上述三大力量无一不是乏善可陈。世界经济因疫情出现大衰退众所周知，单边主义、贸易保护主义等逆全球化力量甚嚣尘上有目共睹，同时世贸组织的功能边缘化也触目惊心，其中被称为“最锋利牙齿”的世贸组织争端解决机制因美国的干扰完全停摆。对此，WTO预测，2020年世界贸易额将出现9.20%%的下滑。

联合国贸发会议的跟踪季报进一步佐证了WTO的推断。数据显示，虽然2020年第三季度相比于第二季度19%的同比降幅有所收敛，但实际全球贸易量还是负增长，而且相较去年同期仍旧下降5%。同时贸发会议预测第四季度全球贸易额的同比降幅将进一步收窄至3%，框进2020年第一季度3%的同比降幅，平均下来，世界贸易在2020年全年仍会出现至少7%以上的收缩幅度。另外，疫情也加剧了全球贸易增长的不平衡性。按照联合国贸发会议的分析报告，虽然全球各地区均未能幸免于国际贸易的年度下滑，但中国却是唯一一个贸易正增长的国家，而且发展中国家出口总体上要好于发达国家的出口，而在所有地区中，进出口降幅最大则为西亚和南亚，年度分别降幅达到23%和26%。

双边贸易争端可以说是贯穿于过去一年国际贸易的一条主线，而在所有国别争端中，中美贸易是最引人注目的事件。以2019年特朗普颁发总统行政令中禁止美国企业使用被视为国家安全威胁的企业所生产的电信设备为基础，进入2020年后美国针对中国企业华为和中兴的禁令又延长了一年，不仅如此，美国政府制定的针对联邦政府合同的《约翰·麦凯恩国防授权法》正式生效，从而将联邦政府采购合同中禁止任何公司与华为、中兴、海能达、海康威视、大华科技等五家中国公司的商品或服务合作行为上升到法律规制高度;另外，美国政府还将华为、中芯国际、中海油以及中国移动、中国电信等33家企业列为“中国军事公司黑名单”，禁止美国企业与它们进行投资合作;同时，美国启动“清洁网络”行动，对包括TikTok(抖音海外版)、腾讯、百度等在内的互联网中国公司下达封堵令，并对联想集团展开“337调查”。

美国近乎白刃的行动得到了盟友以及相关国家的追随。除澳大利亚、瑞典明确放出禁用华为5G设备的政策口风外，英国更是责令国内运营商和企业在8年内拆除所有的华为设备，并停止与华为进行合作，同时英国政府还拟对使用华为设备的企业处以每天10万英镑的罚款。在印度，先是下架了TikTok在内的59款中国APP，接着宣布关闭了阿里在印运营的UC浏览器，继而将封杀令扩围到另外的43个中国APP，短短数月内，印度共将175个“与中国建立链接”的APP纳入到封堵范围。

美国挑起的贸易战在过去一年中其实并不只在与中国的对垒战线展开，其同欧盟的贸易战火也愈烧愈旺。因欧盟违规补贴飞机制造商空客公司，前一年WTO做出了授权美国每年对约75亿美元的欧盟输美商品和服务采取加征关税等报复措施的决定，而到了2020年，WTO又做出新的裁决，允许欧盟以美国违规补贴飞机制造商波音公司为由，每年向美国总价约39.9亿美元的商品和服务施以关税等贸易惩罚措施，随后，欧盟便分别对美国飞机制造及以农业为主的其他领域商品展开征收15%或25%关税的行动，所征关税比例与美国向空客及其他领域输美商品征收关税额度完全一致。

然而，对于这起全球最大规模企业的贸易纠纷，美国单方面认为只有自己才有加征关税的资格，欧盟的行动只是一种报复。随后，特朗普再度点燃与欧洲的贸易战，不仅威胁要对包括英国的啤酒、威士忌和饼干、西班牙的橄榄、法国的蛋糕和德国的卡车在内的产品开征100%即总价为31亿美元的关税，而且扩大了原有的征税范围，将从英国、法国、德国和西班牙进口的30个类别的商品全部加入征税清单，同时美国贸易代表办公室准备将原有15%或25%关税上调至100%。

与欧盟展开雌雄对决的同时，美国还与法国就开征数字税架起了枪炮。按照法国的征税计划，全球数字业务年营业收入超过7.5亿欧元和在法国境内年营业收入超过2500万欧元的企业将被征收3%的数字税，由此对包括亚马逊、谷歌和Faceboook等在内的美国互联网巨头构成不利的财务打击，为此，美国先发制人，宣布对价值约13亿美元的一系列法国商品征收25%的关税，但鉴于法国尚未开始收取数字税，上述关税推迟实施不超过180天，同时美国贸易代表办公室威胁对法国企业启动“301调查”，并警告可能对法国进口商品采取加征关税等措施，对此法国政府强势表示，开征数字税的决心不会动摇。

与远方的欧洲国家隔空较量不说，美国还将贸易战火烧向了自己的邻居与追随者。由于美国对加拿大铝产品征收10%的关税，加拿大宣布对美国出口到加拿大的产品完全对等地征收总额为36亿加元的关税。与此同时，因怀疑墨西哥未能批准美国的生物技術产品，美国贸易代表办公室抛出了针对墨西哥的贸易制裁方案。值得关注的是，印度虽然在对待中国的态度上完全与美国站在了一起，但利益冲突之下同样没有得到美国的让步。为取得抗疫资金，印度政府宣布对在印境内提供数字服务、本地销售额超过2000万卢比的所有外国企业征收2%的数字税，此举同样触动谷歌等美国科技公司的利益，美国随后对印度发出了征收关税的警告。

双边贸易推拿打得死去活来时，更具杀伤力的反倾销魔影在2020年中弥漫扩散到了全球各个角落。韩国对日本产不锈钢厚板延长征收反倾销税3年，澳大利亚对进口自罗马尼亚的镀铬钢条发起反倾销，加拿大对原产于或进口自印度的石油管材展开反倾销调查等，而在此起彼伏的反倾销声浪中，聚集度最高的则是针对中国企业的反倾销。除了美国等发达经济体频繁对中国扬起反倾销的利剑之外，新兴市场国家成为了打压中国的反倾销主体阵容。其中印度发起了对原产于或进口自中国全取向丝和全拉伸丝等产品的反倾销，阿根廷发起了对原产于中国的铝管反倾销，巴基斯坦发起了原产于或进口自中国的涤纶短纤维反倾销，更让人瞠目的是，巴西竟然在一年九次出手，对来自中国化纤毯、客货车轮胎以及采血管连续发起反倾销。作为反制，中国过去一年先后宣布对原产于新加坡、马来西亚和日本的甲硫氨酸、原产自印度的进口单模光纤以及原产于澳大利亚的进口大麦和葡萄酒等征收反倾销税。

然而，全球化贸易逆流也难以阻隔双边与多边合作的势能。在过去一年中，越南与欧盟达成了《自由贸易协定》，越南由此成为继新加坡之后第二个和欧盟签署自贸协定的国家;与此同时，中国完成了与柬埔寨自由贸易协定的全部谈判，且中国与欧盟正式签署了《地理标志保护与合作协定》，协定纳入了双方的酒类、茶叶、农产与食品共550个地理标志(各275个)，为双方地理标志提供了高水平的保护，也为双方更多优质特色产品进入对方市场打开了新的通道。特别值得称道的是，经过长达八年的长跑，东盟十国与中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰共15个国家参与的《区域全面经济伙伴关系协定》(RCEP)正式签署，全球规模最大的自由贸易区横空出世。

2021年世界经济：动态与神貌

对于2021年全球经济的动态预测，国际权威经济组织与商业分析机构都给出了各自的结论，其中IMF认为经济增速可以达到5.2%，OECD指出可以实现4.2%的经济增幅，而世界银行则预估世界经济增长可以超过4.0%。同样，摩根士丹利预测2021年全球经济可增长6.4%，花旗集团认为将达到5%，美国银行预测增速可实现5.4%，高盛集团则认为经济增长能够超过6.00%，摩根大通的预测值是5.8%。

从预测结果来看，数据具有三个方面的明显特征：首先是相对于2020年而言，世界经济在2021年会显示出“V”型增长模式，而且力度不小;其次是全球所有经济体将在2021年出现“普涨”，其中从预测结论看，发达经济体与新兴市场经济体的增速分别可以达到4.00%和5.00%左右。另外一个特征是之所以2021年世界经济能够实现大幅增长，并不是该年度的绝对增长速度，而且因为2021年预期的高增长是建立2020年低基数基础之上的，换言之就是全球经济在2020年跌幅太深而使得2021年经济增速之高得到凸现。从这个意义上说，即便是2021年世界经济能够实现预期增长，但依然还是一种“弱复苏”，当年的全球经济总量也只是回到了2019年的水平，由此也很难界定整个世界经济增长节奏是否真的进入到上升周期之中。

截至目前，疫情还在全球蔓延，无论是感染人数还是死亡人数都在增加，因此疫情无疑将成为影响全球经济的决定性因素，IMF也就此作出了两种不同疫情情景下的世界经济增速预测：一是悲观情景，即如果2021年初或者稍晚大规模爆发第二轮疫情或者病毒发生变异并大面积传播从而导致再度行政性“封城”和“封国”，到时即便有宽松货币政策与财政刺激政策的进一步对冲，甚至各國采取逆周期政策规模是2020年2倍，但疫情同样会造成长久的“伤痕”效应，包括企业破产数量增加、生产率放缓、失业率趋势上升，2021年全球GDP将继续收缩4.9%，且发达经济体和新兴市场经济体的GDP收缩幅度类似，全球经济活动只有等到2022年才能回暖。二是乐观情景，即疫情随着全球目前采取的防疫措施得到有效控制，全球金融条件持续为宽松，货币政策与财政政策并未出现收敛，由此市场信心明显提升，经济“伤痕”效应显著减少50%，带动2021年经济加速复苏，当年GDP完成预期中的扩张。

比较来看，IMF预设的第二种情景出现的概率较高。截至目前，美国辉瑞公司、德国BioNTech以及美国阿斯利康和中国医药企业研发出的疫苗已经先后发布了三期临床早期分析结果，且疫苗的有效性至少在85%以上甚至超过了90%。一般而言，疫苗有效性在50%以上即可获得监管批准。因此我们看到，辉瑞公司与德国BioNTech联合开发的mRNA(新冠信使核酸)疫苗已经在2020年底获得美国食品药品监督管理局(FDA)的紧急使用授权。按照辉瑞医药团队的预测，这只疫苗将在2021年3月获得FDA的正式获批，随后将有更多的疫苗陆续获批。

当然，新冠疫苗也会同时申请在欧洲、日本等地获得批准，按照辉瑞与BioNTech的说法，获得批准后，在2020年底之前会生产5000万针疫苗，在2021年底之前可以供应13亿针、供6.5亿人口接种，到2021年底，全球可以有30亿人口接种疫苗、18亿人口免疫(假设60%的有效性)，在这种情形下，2021年全球疫情数量持续下降，并在2021年底清零，同时实现群体免疫。因此，按照世界卫生组织的权威判断，2021年三月疫苗开始陆续投放与使用，全球经济因此将形成一个重要的时间拐点。

其实，就IMF设定的两种情景中共有的货币政策与财政政策影响变量来看，任何一个因子在2021都不会出现逆转，即所谓的加速收敛与转向，而是会继续维持原状，甚至不排除有加码升级的可能。货币政策方面，根据摩根士丹利的验算，未来2年，全球四大行(美联储、欧央行、日本央行和英格兰银行)，印钞规模可能达到5万亿美元，若同样的规模扩展到8家央行(美联储、欧央行、日本央行、英格兰银行、加拿大央行、瑞典央行、澳联储、新西兰央行)，则相当于从2021年开始每个月向市场多投3000亿美元的钞票，等于每月额外向市场注入名义GDP0.7%的货币，也就是8个央行在2021年平均每月购买价值3040亿美元的证券。虽然摩根斯丹利的推算有些夸张，但可以肯定地说货币政策的宽松砝码在2021年不会减弱。

必须承认，复苏途中的2021年世界经济也将面临着许多不确定性因素的干扰。一个需要正视的事实是，自20 世纪80 年代以来，全球造成系统性影响的灾难多次发生，频率比过去增加了两三倍，同时地缘政治和军事风险也居高不下，如果再冒出如同新冠肺炎那样具有全球杀伤性的风险事件，即便是出现IMF预测的第二种假设情景，全球经济在2021年也难免再次出现大衰退的灾难。当然，这样的概率可能很低，但客观分析，2021年世界经济将面临债务危机、通货膨胀和贸易保护三只“黑天鹅”的威胁。新冠疫情持续时间与拜登政府的经济政策的不确定性也会影响世界经济的走向，由此注定2021年世界经济的复苏进程将变得一波三折。

参考文献：

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[12]张锐. 全球央行“大放水”是把双刃剑[N].上海证券报，2020-04- 25.

[13]张锐. 新兴市场债务危机一触即发[N].国际金融报，2020-06-08.

[作者简介]张锐(1964—)，男，广东技术师范大学经济学教授，本刊编委、特约撰稿人;研究方向：金融创新与服务贸易。

作者：张锐

全球保险行业并购分析论文 篇2：

企业并购中的反并购策略研究

摘 要：随着经济的快速发展，我国资本市场也在不断成熟完善，但不少企业在面对敌意并购时，仍然手足无措。很多企业到了面临被兼并的风险时，可能都还没有真正地去了解其他國家对反并购原理与策略选择的研究。一旦面临并购时管理层没能根据实际情况快速做出决定去反击，那也只能是眼睁睁看着企业被吞并甚至完全被挖空。因此，我国企业必须提前对敌意并购以及反并购策略要有所了解，并做好积极防范。本文通过对国内外反并购相关文献进行研究，并选取国内的伊利公司对阳光保险公司的反并购案例进行分析，以期引起企业对反并购的重视。

关键词：敌意并购;反并购;定向增发

控制权争夺战一直以来都是一场没有硝烟的战争，布赖恩·伯勒曾在《门口的野蛮人》一书中报道了美国历史著名的KKR公司和RJR纳贝斯克公司之间的股权争夺，由于RJR纳贝斯克公司在收购活动中事先并未与KKR公司管理层沟通，KKR公司对此次并购完全不知情，甚至连对方的资产情况都不知道，只能以竞价的方式参与其中，最终以每股109美元，总金额250亿美元，获得这场争夺战的胜利。在这场经典的股权争夺战中布赖恩·伯勒将RJR纳贝斯克公司称之为“野蛮人”。如今，随着经济的发展，竞争越来越激烈，国内企业也越来越多的“野蛮人”想通过举牌增持标的公司股份的方式，来发展壮大自身。2016年9月18日，伊利公司突遭阳光集团举牌。企业之间的股权争夺战再次引发人们深思。

一、文献综述

对于目标企业在遇到恶性兼并的情况下采取反并购策略是否必要，国内外的学者进行了一系列的不同研究。如Adams和Ferreira(2010)主张大股东选择进行反敌意并购是为了防止其他股东损害自身利益，维护自己对企业的控制权，但这会使得一部分中小股民的利益受到损害，不利于市场的良性发展。刘守刚(2013)认为现在我国企业的高层管理者能力普遍偏低，对于这种现状，政府应该更为严格地把控反并购行为，积极引导企业并购行为。Evan、Pyles(2014)认为恶性兼并在被兼并方所处的行业中存在普遍现象，当被兼并方一旦面临兼并风险极高的情况下，处于相同行业的企业会马上增添针对反恶性兼并的措施，所以目标公司必须采取相应的措施去抵御恶性兼并。Johnson(2016)认为反并购条款的增设向外界宣告了管理层可以维护企业长期发展的意志。陈宜之(2017)认为敌意并购关注的是企业的短期收益，是不符合企业良性发展规律的，而反并购行为对于目标企业的长期发展、维护市场稳定以及国家安全方面来说是具有积极意义的。曾燕、许金花(2018)认为反恶性兼并是符合社会发展的，企业是具有一定社会责任的，必须要考虑到职工与持有股份不多的股民的利益，反恶性兼并对社会的稳定发展有着积极意义。

二、伊利公司与阳光集团股权之争

1.并购双方的基本情况

(1)并购方阳光集团的基本情况

2005年7月，阳光保险集团股份有限公司在北京成立，5年后就成为中国500强企业、中国服务业100强企业。由于经济的飞快发展，人们的生活质量与消费观念都在慢慢转变，居民对保险行业也从抗拒转变为接纳，保险行业发展前景豁然开朗，阳光保险集团凭借自身实力，经营状况良好，拥有优越的资金流条件。2016年9月18日阳光保险集团基于旗下的两家公司总共拥有伊利公司5%的股份，成为伊利公司持股数量排行第三的股东。

(2)反并购方伊利公司的基本情况

内蒙古伊利实业集团股份有限公司成立于1993年，是中国规模最大、产品品类最全的奶类加工品的加工企业。伊利集团因为追求高品质、高质量的实力成为全球奶类加工企业的带领人，更是在亚洲乳业排行名单上接连位居第一。通过表1、表2、表3可知，在并购前，伊利公司财务状况稳定，无论是偿债能力、盈利能力还是营运能力，各项指标成绩都是十分优异，具备行业第一的资格与实力。但股票市场并没能真正的反映出伊利公司的真实价值，市场价值被低估，成为了二级市场上机构投资者和险资的追逐目标。

2.敌意并购的过程

2015年阳光保险集团在股票市场摩拳擦掌，一连多次举牌数家企业。对于伊利公司这种奶类加工品行业的领头者，阳光集团当然不想错过。2015年10月-2015年12月，人寿保险公司购入伊利公司109108907股股票，持股比例为1.8%，成为伊利公司前五名股东。2016年6月-2016年7月阳光保险集团通过旗下两家公司持续购增伊利公司股票，其中人寿保险公司累计持有股数253092815股，持股比列为4.17%，直逼举牌线。2016年9月14日阳光集团旗下的财产保险公司完成了对伊利公司股票的新一轮购入，与人寿保险公司总计持有伊利公司303240065股股票，持股比例达到5%，恰好触及举牌线。以下是阳光人寿与阳光保险公司股份变化情况：

三、伊利领导层阻击阳光公司敌意收购的反并购策略

上市公司面对越来越多的敌意收购行为，在实践活动中，不得不采取一些反并购措施来保护自己的控制权不被转移。伊利采取的反并购策略具体如下：

1.公司章程增添反敌意并购条约

伊利公司在2016年8月召开股东大会，对公司章程进行了修改，增加了反并购限制性条款，想以此打消阳光保险公司的并购念想。根据修改的公司章程规定，阳光保险公司即便完成了并购，也无法在短时间内替换掉伊利公司原先董事会与监事会成员，且如果阳光保险公司进行敌意并购将必须对伊利公司的高管支付一笔高额的赔偿金，这为伊利公司的高管形成了“黄金降落伞”，增加了并购成本。虽然这次修改公司章程的内容遭到了上海证券交易所的质疑而终止了，但伊利公司在面对对方强势并购的情况下，果断修改公司章程抵御敌意并购，表示对敌意并购反抗的决心，这也在一定程度上对反对敌意并购起着积极的作用。

2.四次停牌采取战略性拖延

2016年9月18日阳光保险集团在达到举牌线之后及时示好，表明本次增持的目的仅是一项财务投资，但是这种诡异的“纯财务投资行为”在资本市场也是少见。鉴于2015年的“万宝之争”，让伊利公司不得不思考阳光集团背后的真实目的。因此，伊利公司在遭阳光保险集团举牌后，第一时间发布紧急停牌，从2016年9月19日开始至2016年10月14日，四次紧急停牌，直至2016年10月24日开市伊利公司才得以复牌。伊利公司的四次停牌，采取战略性的拖延，让管理层有时间寻找相应措施防止阳光保险集团的敌意并购，为进行反并购争取到了时间与空间。

3.推行股票期权和限制性股票奖励计划

2016年10月21日，伊利公司决定对掌握公司重要技能的职工与公司董事会认为需要进行激励的员工进行长期性的激励。股权激励是管理层通过股权形式给予职工的一种鼓励方法，使职工的益处与公司、股东益处紧密接连，让职工更有归属感，全心全意为企业做事。伊利公司此举动无疑增强了公司核心业务员工对公司的信心，稳固了军心，同时，员工持有股份能增加员工与公司的一体性，减少市场流动的分散股票，在某种意义上提高了公司自身的持股比例，让阳光保险集团难以从市场中收购到需要的股票数量与之抗衡，对伊利公司进行反恶性兼并具有积极的作用，提升了兼并的困难程度。

4.定向发行股票引入白衣骑士

面对阳光集团的来势汹汹，伊利公司拟以每股15.33元的發行价格，向5名特定投资者非公开发行股票约5.87亿股，筹资总额约90亿元，想通过定增筹资的方式引入新的战略合作者，以此来稀释阳光集团的控股权。

由表5可知，伊利公司定向发行股票成功引入了白衣骑士，保卫了公司的主权，改变了伊利公司原有的股权结构，使阳光保险集团旗下两家公司持有股权比例从原来触及举牌线的5%降低到了4.56%，使得阳光保险集团不再有进行举牌的资格，最终成功反并购。

四、案例启示

伊利公司与阳光集团的股权之争不管结局如何，在一定程度上都有可能会刺激资本市场的发展。由以上分析可以看出，险资举牌倾向于高ROE、低估值水平的公司，产业资本倾向于股权分散、低估值水平公司。在伊利与阳光之争的案例里，我们可以得到以下几个方面的启示：

1.政府应加强反并购立法工作

敌意并购是不利于资本市场正常运营的一种行为，很容易造成市场垄断，甚至是造成股票市场“失控”。政府对此应该持反对意见，加强对敌意并购行为的监管，加强反并购立法工作，为资本市场中的反并购提供更完善的法律支撑。伊利公司对阳光保险集团的反并购过程中，在提出公司章程修改内容时曾遭到上海证券交易所的质疑。正是因为缺少对反并购方面的立法，市场上对反并购手段是否合规没有明确的规定，上海证券交易所也只是根据《公司法》进行判断，没有一部真正关于反并购的法律，伊利公司在进行反并购的情况下提出公司章程修改的内容才会遭到质疑，从而使得伊利公司此举对反并购的效果不佳。如果有相关的法律条文支持，伊利公司进行反并购将会更加容易。所以对于反并购，政府应该加强立法工作，为反并购提供法律支持，更好地引导市场健康发展。

2.企业管理层应树立良好的防范意识

资本市场风云变化无常，如果企业管理层没有良好的防范意识，在面对敌意并购时将会措手不及。伊利公司在被举牌后，第一时间选择停牌，积极研究反击策略，这都反映了伊利公司管理层的反应速度快，有比较好的防范意识，从而使得伊利公司在面对敌意并购时能够稳扎稳打，从这场风波里抽身出来，最终赢得这场战争的胜利。因此，企业管理层应该重视反对敌意并购的研究，为管理层开设该方面的相关培训，加强防范意识，从而提高企业的综合反应能力。

3.企业应该建立多层防御保护圈

伊利公司在进行反击时，修改公司章程使得成功并购的资金需要量增加，难度提升;继而又在被举牌时第一时间采取了停牌，紧接着又三次推延复牌，为反击争取到了更多的时间与空间;增发定向股票，募集资金也使得伊利公司股权结构发生改变，阳光保险公司持有股权比例低于5%的举牌线，从而消除危机。伊利采取的这些策略形成了一个防御保护层，层层相扣，相互作用才得以发挥最大的功效。企业应该尽早建立三至四层的防御保护圈，这是最理想的保护措施。如果没有办法建立三到四层防御保护圈，最低要求也是要有一到两层来进行防御，不至于一击被击败。在每一层防御圈上企业应该结合自身实际情况选择适合自己的反并购策略，例如黄金降落伞、焦土计划、驱鲨剂、毒丸计划、修改公司章程等。

4.重视股权结构的优化

每个企业的股权结构都是有所差异的，但大致可以分为股权分散型企业与股权集中型企业。股权分散虽在一定程度上有利于公司管理的民主性，有利于股东相互监督相互制衡。但有数据表明，股权分散型企业往往会成为敌意并购方的“猎物”，在面对敌意并购方的“闪电战”时，股份分散的公司往往不能及时做出回应，直接被并购。伊利公司这种财力雄厚实力强大集团在面对敌意并购时，阳光保险集团在短时间内就成为了其公司的前五名股东，最后举牌伊利，最根本的原因就是伊利公司自身的股权结构分散。当然，也不是说股权越集中越好，股权既不能太过分散也不能太过集中，每个企业都得从自身实际情况出发，优化股权结构是一个漫长的过程。

参考文献：

[1]Rekha Rao-Nicholson，Julie Salaber，Tuan Hiep Cao. Long-term performance of mergers and acquisitions in ASEAN countries[J].Research in International Business and Finance，2016，36.

[2]符亚男，徐广林，林贡钦.企业的敌意并购与反并购策略分析——以“宝万之争”事件为例[J].财会通讯，2017(16)：5-8+4.

[3]屠珍妮.对赌协议和毒丸计划在国企融资中的运用探析——以凯雷投资徐工案为例[J].法制与社会，2018.(4)：50-52.

[4]何春花.企业恶意并购与反并购策略分析——以“鄂武商股权之争”为例[J].科技经济市场，2019(07)：67-69.

作者简介：张可(1990- )，女，汉族，河南信阳人，硕士，会计师，研究方向：财务管理以及市场营销

作者：张可

全球保险行业并购分析论文 篇3：

中国建设银行跨国并购的启示

中国的入世过渡期将结束，卸掉了历史包袱后的国内银行开始真正地融入全球银行业的竞争大环境中，一些具备实力和条件的国内商业银行开始向国际大银行的方向前进，而跨国并购则无疑是一条进入国际金融市场的更加快捷便利的途径，而建设银行也无疑是这条路的先行者。

2006年8月24日，中国建设银行(以下简称建行)在香港与美洲银行签署协议，以97.1亿港元收购其在香港的全资子公司美洲银行(亚洲)股份有限公司100%的股权。与国外金融机构频频进行“世纪大并购”相比，国内银行在海外并购方面几乎无所作为。在此次建行并购之前，仅有1986年中信集团通过在香港上市的中信国际金融控股有限公司控股香港嘉华银行、2002年中国建设银行全资拥有香港建新银行以及2004年中国工商银行(亚洲)有限公司以约21.5亿港元收购香港华比富通银行1 00%股份。

通过改制上市加快发展速度

2005年在建行的发展史上无疑是具有重大意义的一年，2005年10月27日建行在香港联合交易所成功上市，完成全球首次公开发行，在我国四大国有商业银行中首家实现改制上市，是当年银行业最大规模的上市筹资，也是近五年来全球最大的公开招股活动。建行在香港上市成功募集到92亿美元，资本充足率超过13%，核心资本充足率超过10%。2005年年底建行税前利润达到人民币553.64亿元，较上年增长8.1%，平均资产回报率为1.11%，而到2006年上半年则实现税前利润人民币328.14亿元，较2005年同期增长了3.4%，平均股本回报率15.67%，平均资产回报率0.95%(具体见表1)。据英国《银行家》杂志的最新排名，消化了历史包袱之后的建行，已位列全球前二十大银行之一。

但分析发现，建行股份的国际化程度还是一条明显的短腿：海外业务在全行业务中的比重甚低，近3年的海外业务贷款只占全部贷款的1.4%-1.5%，因其贷款平均收益率较低，故贷款利息收入占全行贷款利息收入之比尚不到1%(0.8%左右)。即使加上其他资产，全部海外分行和子银行的资产只占全行资产的1.6%。同期的海外业务净利润占全行的0.56%。此外还存在包括境内分行在内的国际业务量仍处于四大商业银行中的后列。

以跨国并购获取市场集中度

金融机构跨国并购，很大程度上是为了迅速获取市场上的相对垄断地位，以获得定价权或提供领先服务的竞争优势。这个动机在这次收购中体现得淋漓尽致：美洲银行(亚洲)在香港市场上是一家典型的中小型零售银行，主要经营个人和中小企业业务，管理团队富有经验，财务表现良好，与建行现有香港业务重合度低。通过收购美洲银行(亚洲)，建行在香港的业务规模迅速扩大为原来的两倍，客户贷款从原来的第十六位飙升至第九位。建行跨国并购的影响一方面是针对零售业务;另一方面是针对批发业务。从有关研究分析中，我们可以更深入了解并购在零售业务和批发业务中的影响。

跨国并购的影响：针对零售业务的顾客

银行间并购将导致更高的市场集中度，增强对零售金融服务定价的市场力。那些能大量增加市场集中度的并购越多，银行就能对小企业索要更高的贷款利率而对零售储户给予更低的存款利息，且他们的存款利率具有相对“粘性”。但也有文献认为近年来对小客户的市场力已经减弱，这是由于金融服务市场的竞争力度提高以及点对点传输金融服务的新技术的出现。

由于市场现有竞争程度的不断提高，跨国并购的威胁将减少当地金融机构市场力的执行。市场内现有的金融机构将改变其运用市场力定高价的行为，而制定对顾客更有利的价格来扩大顾客群，以缩小外国金融机构进入后可预期的市场份额，延缓外国机构的进入。另外，即便是高效运营的外国机构进入了本地市场，这些外资机构也必须以更诱人的价格提供服务，以对抗当地低效率机构的价格竞争。因此，从整体上看，跨国并购减弱了金融机构的市场力。欧盟单一市场的建立，就是对上述现象的一个重要检验。自从1957年罗马条约(Treaty of Rome)执行以来，欧洲就已颁布了多项法令，通过单一银行执照的建立和管制的放松，促进金融机构的竞争。单一货币的实现，降低了外国机构进入的壁垒，进一步增强了金融机构的竞争，同时降低了货币风险，促使更多的顾客愿意在其他欧盟国家购买金融服务。由于顾客面对的选择增加，导致跨国银行的市场力降低。也有研究认为，跨国并购提高了市场力的执行，比如在瑞士，外国银行比本土银行有更多的市场力，这意味着至少外国银行提供的金融产品或服务与本土银行是不尽相同的(Shaffer 1999;Lowinski等，2004)。这种差异限制了市场力的减弱和价格收缩的空间，尽管进入的壁垒降低了。

跨国并购的影响：针对批发业务的顾客

跨国并购对金融服务的批发市场的影响与对零售市场的影响是不可相提并论的。一方面，很难对大型批发客户执行市场力，因为这些客户通常可以在全球范围内选择供货商，而产品的差异对商业银行、证券和保险行业的批发服务市场而言，没有像对零售服务市场那样重要;另一方面，批发市场的供应商的数量远少于零售市场，加上跨国并购会减少提供批发业务的金融机构的数量，因此这些金融机构具有执行市场力的条件和环境。在美国，公司股票和证券承销的集中度为10%，而在欧洲市场则分别超过了80%和50%(Investment Dealers Digest1999)。对美国中等规模IPO市场的研究发现，超过90%的证券发行所支付的承销费都为相同的7%，原因归于市场力的缺位(Chen，Ritter,1999)。但是，在其他国家和地区的IPO费率却大约只有前者的一半(如澳大利亚、日本、香港、欧洲)(Lee，Lochhead，Ritter,Zhao.1996)。这说明美国中等规模的IPO市场还是存在市场力对定价的干预。但是，对大规模交易而言，价格调整的空间被压缩了，且相同的费率不再出现(Chen，Ritter，1999)。值得指出的是，这些研究中所指的中等规模的发行市场是指国家市场，大规模的市场则指全球市场。

对建设银行来说，通过本次并购交易，可以迅速提高我们为内地及港澳客户服务的能力，符合我们海外业务整体发展战略，亦能大幅提升建设银行在香港的市场份额。对美洲银行来说，也是调整其全球及亚太战略的重要步骤。不过，海内外客户是此次交易的最大赢家，因为他们是建行服

务能力提升的真正受益者。

建设银行跨国并购的协同效应以及负面效应

协同效应

协同效应有静态和动态之分，静态协同效应是指合并后两家企业的总产出或总收益大于合并前两家企业的产出或收益之和。动态协同效应(马克·赛罗沃)是指两家公司合并后的业绩超过并购前各自预期达到的水平之和，而不管其是否大于并购前两家公司各自现期收益之和，都可以认为实现了协同效应。

经营协同效应。主要是指并购给银行经营活动在效率方面带来的变化以及因效率的提高所产生的效应，具体体现在规模经济上。

通过收购美洲银行(亚洲)，建行在香港的业务规模迅速扩大为原来的两倍，客户贷款从原来的第十六位飙升至第九位，提高了其信贷能力，实现了一定程度上的规模经济性。由于各个银行的金融产品和金融服务不尽相同，如果将各银行的特色产品和服务投向对方市场，就能充分发挥并购后银行服务的交叉销售。其效应主要体现在两个方面：一是减少银行重新开发新产品以及拓展的一系列成本;二是迅速扩大同一项金融服务在不同目标市场的供应。如花旗银行在商业银行拥有广大的客户基础，设有3000个分支机构，在居民和企业存贷、外汇交易、贸易融资、信用卡发行等方面占有巨大的市场份额。旅行集团与之合并之后，就可以利用这些客户基础，推销共同基金、退休基金、人寿基金、资产管理、投资咨询等金融服务。

财务协同效应。主要是指跨国并购给企业在财务方面带来的种种效益，这种效益的取得不是由于效率的提高引起的，而是由于税法、会计处理惯例以及证券交易等内在规定的作用而产生的一种纯货币上的收益。银行并购的财务协同效应主要来自较低成本的内部融资和外部融资。如果并购前一家银行拥有大量内部现金流但信贷机会很少，而另外一家银行信贷机会很多但资金规模有限，这两家银行的合并则弥补了对方的不足，实现优势互补，得到较低的内部资金成本优势。另外，通过并购还可以实现合理避税：银行可以利用税法中的亏损递延条款来实现这一目的。

管理协同效应。主要是指在管理上有效率的银行并购管理低效率的银行，从而使目标银行达到优势银行的管理效率水平。跨国银行的比较优势不仅体现在资金规模上，还表现在丰富的管理经验、先进的管理技术以及优秀的管理人才上。我国很多银行都存在管理效率低下的问题，这其中也包括建设银行。它本身很难在短期内通过内部的调整来提高管理效率，通过外资并购引进外部管理往往可以提高其管理效率。

大型商业银行实现并购后，并购银行与被并购银行会产生部分互补作用，并购后银行所产生的效率或效能远超过并购前各银行单独经营时所产生的效能之和，并购后，并购银行的国际和国内市场份额的叠加使其面临的市场需求成倍放大，通过规模经济的作用使银行效益增加，降低了企业的长期平均成本曲线，极大地增强了银行在国内外的市场竞争力。

负面效应

商业银行跨国并购的成功与否取决于并购后的重组和整合，包括债权债务整合、业务整合及文化整合等。而且在跨国并购中文化整合显得极其重要。德国德意志银行(Deutsche)和英国的投资银行摩根·格林菲尔(Morgan Grenfell)的并购就反映出因文化冲突最终导致经营业绩下降，并购失败。在业务整合方面也有失败的案例，2001年7月，德国安联保险以240亿欧元收购了德国第三大银行德累斯顿银行(Dresdner)大部分股份，实行混业经营。但是由于安联的核心业务是保险，在银行经营方面缺乏经验和管理技术，2002年，安联公司共亏损25亿欧元，其中9.72亿欧元来自德累斯顿银行。

另外，商业银行的跨国并购还可能会引发金融系统风险。银行并购活动的深入发展直接导致了银行间以及银行与其他金融和非金融机构之间联系的加深，使得包括非银行金融业在内的众多产业的发展过多地依赖银行.社会经济活动被纳入一个以银行为中心的系统结构中。金融系统风险的存在使得金融服务提供者在提供金融服务时有所顾及，一些原本打算开放的金融业务可能会因此而取消，从而减缓了金融服务贸易自由化的步伐。此外，银行并购的负面效应形成的示范效应在一定程度上影响了银行和非银行金融机构决策的实施，金融机构可能因此而限制或取消提供金融服务贸易，从而阻碍了金融服务贸易自由化的发展。

针对这种疑惑，作为直接负责此次并购的建行高层，副行长范一飞显然对投资者最关心的并购后的协同效应成竹在胸，“此次并购可立即对建行的每股盈利带来增益。今后，建设银行将以目前的美洲银行(亚洲)为基础，对在港零售业务进行优化整合。长期来看，美洲银行(亚洲)已有的零售业务平台可以向建行现有的高端客户提供全方位的个人理财及结算业务;美洲银行(亚洲)的中小企业客户亦可借助建行的平台获得更为全面的服务，在诸多方面为香港和内地的业务联动带来收入协同效应。”

2006年12月11日，中国金融业将全面对外资开放，是否真如一些学者所说“国内银行进行跨国并购的时机已经来临”?特别是进行了股份制改造的国有银行，是否真的是无论从总体规模还是从财务实力方面，已经具备跨国并购能力了呢?这还要拭目以待。但是毫无疑问的一点是：入世过渡期结束，卸掉了历史包袱后的国内银行开始真正地融入全球银行业的大环境中，一些具备实力和条件的国内商业银行开始向国际大银行的方向前进，而跨国并购无疑是一条进入国际金融市场的更加快捷便利的途径。建设银行则是这条路的先行者。

(张畅、苏玉峰为四川大学经济学院;李晓妍为四川大学公共管理学院)

作者：张　畅　苏玉峰　李晓妍