新证券法实施对上市公司财务造假的抑制作用

摘要：本文首先对新环境下财务造假的新特点进行简要阐述，其次从新证券法在提高违法违规成本，增加信息披露要求，全面推行证券发行注册制，完善投资者保护制度，压实证券服务机构“看门人”职责，加大监管机构有效执法六个方面，详细分析了新证券法的有效实施对上市公司财务造假的抑制作用，最后认为存在注册制尚未全面推行，退市制度急需改革，刑法等相关配套法律尚未修订完善的不足之处。

关键词：证券法;财务造假;信息披露;注册制;

一、引言

近年来，财务造假事件被频频曝出，例如，江苏雅百特的跨境造假，康美药业、康得新的巨额收入造假，被曝出的造假事件不同于以往的造假事件，它具有了新的特点，首先是涉及较大的金额，虚增的收入或利润动辄上亿元;其次是造假周期长，造假时间多为连续三到五年;最后是造假手法不断“升级”，与上游供应商、下游客户内外勾结，形成资金闭环的情形屡见不鲜，企图以此让其造假行为瞒天过海。表现出造假新特点的造假事件频频发生，一次又一次引起资本市场的轰动。上市公司之所以能够在法律边缘疯狂试探，屡次造假，归根结底是由于我国目前制度、法律不完善。不以规矩，难成方圆。2019年12月28日，第十三届全国人大常委会第十五次会议审议通过了修订后的《中华人民共和国证券法》(以下简称“新证券法”)，2020年3月1日正式施行。新证券法的实施有利于更好地规范我国资本市场的发展方向及路径，必然会给资本市场监管带来全新的景象，新证券法在提高违法违规成本，完善投资者保护相关制度，压实证券服务机构“看门人”职责，加强监管机构有效执法等方面进行补充修改，这些方面的变化对抑制上市公司财务造假具有强大的震慑作用，同时也为提升公司经营绩效，净化监管环境，促进社会资源的优化配置提供了制度保障。

二、财务造假抑制作用分析

随着我国资本市场规模的日益扩大，上市公司财务造假事件也显著增多，这无疑说明资本市场还存在诸多需要纠正的缺陷及问题。诚信经营是企业安身立命的根本，我国资本市场诚信基础不牢固，财务造假频出的背后，还有很多深层次的问题需要解决。本文将财务造假这一问题拆解来看，财务造假的主体是上市公司及公司的实际控制人，财务造假的载体是信息，财务造假的目的是上市融资或保壳以期在资本市场上融资获利，财务造假的最终受害者是广大中小投资者，财务造假的“看门人”是证券服务机构，财务造假的“守门人”是监管机构，根据本文的分析，新证券法主要体现了以上几个方面对财务造假行为的抑制作用，具体分析如下。

(一)提高违法违规成本，警示财务造假主体

对于新证券法实施之前发生的财务造假事件，中国证监会惩处力度相对较小。康美药业在2016—2018年共虚增货币资金886.81亿元，虚增营业收入291.28亿元，康美药业财务造假的恶劣程度可见一斑。但是尽管如此，由于信息披露违法违规行为发生在新证券法实施(2021年3月1日)之前，因此对康美药业的处罚依然按照证券法(2014年版本)的惩处规定，2020年5月13日，康美药业收到中国证监会下发的《行政处罚决定书》(〔2020〕24号)，中国证监会对康美药业处以60万元的罚款，对实际控制人马兴田罚款90万元。

作为对比，广东榕泰作为第一家触动新证券法“发大威”的进行财务造假的公司，其被证监会处罚这一事件在资本市场上无疑起到了“敲山震虎”的作用。广东榕泰财务造假主要体现在以下方面：关联关系及与关联方之间的交易未在规定期内如实向公众披露，在2018年和2019年通过虚构销售回款虚增利润4324.92万元。2021年5月13日，广东监管局向广东榕泰下发了《行政处罚决定书》(〔2021〕8号)，惩处的原因是信息披露不及时和违法违规，广东监管局对广东榕泰处以300万元罚款，同时对14名责任人分别处以20万到330万元不等的罚款，共计罚款1450万元，杨宝生作为公司的董事长兼总经理被罚款的数额为330万元，这一罚款数额甚至超过了对广东榕泰的罚款。

总体来看，康美药业财务造假的恶劣程度实际上远超广东榕泰，但是康美药业被处以60万元的顶格处罚，仅占广东榕泰的五分之一，而且康美药业相关责任人的罚款也不及广东榕泰相关责任人罚款的金额多。证券法(2014年版本)因为惩处力度不够，近年来较多为投资者诟病，在此背景下新证券法应运而生，上市公司财务造假一般涉及欺诈发行和信息披露违规。新旧证券法违规惩处对比如表1所示。

新证券法下，财务造假的惩处是巨额的罚金，让有造假倾向的上市公司望而却步。证券市场的监管越来越严格，只有让资本市场上的造假主体面对如此之高的违规成本，感知到财务造假所带来的严重后果并心生敬畏，才能减少资本市场上的财务造假事件。

(二)增加信息披露要求，透明化财务造假载体

股价是资本市场的“晴雨表”，而股价的变化主要受上市公司信息披露的影响，财务造假主要就是由信息披露不真实透明产生的。广东监管局向广东榕泰下发的《调查通知书》(粤调查字20066号)中提及广东榕泰未按时披露定期报告并且具有信息披露违规的嫌疑，由此可见，信息披露应当真实、准确、完整、及时。信息披露从证券法(2014年版本)的专节变为新证券法的专章，足见其重要性，新证券法全面系统地完善了上市公司信息披露制度。一方面，除了上市公司及发行人作为信息披露义务人外，新证券法还新增了大股东、实际控制人等相关责任主体作为信息披露义务人，说明有更多的主体要为上市公司的信息披露承担责任，一旦公司发生财务造假，需要承担风险和履行赔偿责任的主体显著增多。另一方面，新证券法新增了简明清晰、通俗易懂的要求，这一变化可作为新证券法在信息披露修改方面的一大亮点。当前资本市场上大多数公司规模大，业务复杂，财报项目多，信息披露往往只是流于形式，并不注重实际内容的易读性、简明性，导致大多数普通投资者难以通过上市公司披露的复杂信息来了解公司状况，因而很容易受到晦涩难懂财务信息的蒙蔽，影响投资判断，做出错误的投资决策，所以只有上市公司披露的信息越来越简明，才能更好地发挥中小投资者对上市公司的监督作用，让财务造假的载体(即信息)透明化，从而减少上市公司违法违规的造假行为。

(三)全面推行注册制，消除财务造假目的

从2018年11月开始，国务院相继在科创板和创业板试点推行注册制，新证券法第二章中规定“公开发行证券必须依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门注册”，由烦琐的审核过程演变为当前的简单注册程序。注册制是指由证券交易所从形式方面审核拟上市公司提供的注册文件，证监会以交易所审核的意见为基础，决定是否对该上市公司进行注册，经过证监会注册后公司即可上市。证券法(2014年版本)中曾规定公司具有持续盈利能力和良好的财务状况是拟上市公司IPO的必要条件之一，但在新证券法中该规定已被取消，取而代之的是要求上市公司具有持续经营能力，说明公司具有持续经营能力才是公司能够顺利上市的关键所在，拟上市公司要更注重提升自己的持续经营能力。

实行注册制可以使资本市场达到“物竞天择，适者生存”的良性竞争，经营能力强但没有上市的公司，凭借自己的实力上市融资，已经上市但经营业绩差强人意的公司，会逐渐地丧失市场竞争力，在监管严格的情况下，只能退市，从而使资本市场的资源得以优化配置，形成资本市场的进入退出的良性循环，促进资本市场持续稳定运行。

(四)完善投资者保护，维护造假受害者权益

我国资本市场上的个人投资者信息掌握不充足，进行投资决策非常容易产生从众心理，所以个人投资者经常会面临亏损，一旦亏损后，由于人数众多且金额较小，难以通过诉讼的方法获得补偿。基于此，一方面，新证券法进一步确立了先行赔付等多元化纠纷解决机制。另一方面，新证券法为了更加广泛全面地保护中小投资者的利益，从我国当前的国情出发，探索了新的证券民事诉讼制度。新证券法规定，在证券民事赔偿诉讼中，只要有超过50名的投资者委托投资者保护机构，投资者保护机构就可以作为特别代表人参加诉讼，“明示退出，默示加入”是这种诉讼制度要遵循的原则，在这一原则下，证券代表人一旦胜诉，所有参加登记的投资者都将获得补偿。新证券法通过完善投资者保护制度，能够营造一个公平放心的投资环境，维护广大中小股东的合法权益，使财务造假受害人得到应有的赔偿，上市公司一旦造假便会涉及相关的诉讼，并不能轻而易举地逃脱法律的制裁，通过完善投资者保护，可以有效减少财务造假事件的发生，提升全社会的效益。

康美药业财务造假使众多投资者遭受巨额损失，2021年4月16日，已有超过50名的投资者相继委托了中小投资者服务中心，根据上述诉讼制度，中小投资者服务中心便作为特别代表人参加了诉讼，证监会对此也表示出极大的支持，这一事件是资本市场发展史上的一个标志性事件。截至2021年5月28日，广州市中级人民法院已组织召开庭前会议，该会议对该诉讼案件正式开庭审理，这对维护中小投资者的权益发挥了积极作用。

(五)加大外部监督力度，压实证券服务机构“看门人”职责

在近几年查处的财务造假事件中，会计师事务所、证券公司也难逃处罚。例如，2017年山东雅百特财务造假被处罚，相应的众华会计师事务所以及金元证券均因未尽职履责而被警告罚款;2020年康美药业财务造假被处罚，正中珠江会计师事务所也被警告罚款，广发证券因为与康美药业存在关联关系并非真正客观独立地从事证券服务业务，也被处罚。证监会在调查的过程中发现，上述证券服务机构在进行监督工作过程中均没有尽职履责。证券服务机构是资本市场中非常重要的一个部分，是资本市场的“看门人”，需要对上市公司的信息披露质量进行把关，新证券法第二百一十三条规定，证券服务机构未勤勉尽责，为证券业务活动出具审计报告等有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，没收业务收入，从之前最高处以业务收入五倍罚款提升到更高的十倍。新证券法通过加大对证券服务机构违法违规的惩治力度，来督促证券服务机构保持公正客观、尽职履责。证券服务机构对于上市公司的财务造假如果能够及时发现，在上市公司拒不改正的情况下，需考虑是否向有关部门通报，应坚决同造假行为做斗争，担当好资本市场的“看门人”。

(六)加强监管执法，发挥证监会“守门人”作用

除了中介机构的“看门人”角色以外，监管部门是资本市场违法行为最后的把关者，起到了“守门人”的作用。新证券法中明确了证监会依法监测并防范、处置证券市场风险的职责，延长了证监会在执法中对违法资金、证券的冻结、查封期限，通过建立证券市场诚信档案制度，来强调诚信经营对企业的重要性，维护资本市场秩序。立法在前，执法在后，立法是为了在违法发生前让资本市场主体心生敬畏，执法是为了在违法发生后让资本市场主体受到惩戒，实施新证券法让立法更好地指导执法，让资本市场的监管效率更高，效果更好。新证券法的推行也让上市公司一旦发生财务造假事件，就会导致社会信用评级大幅降低，证监会便会加大对其监督核查力度，上市公司在资本市场上的信誉也会一落千丈，诚信档案制度的建立，让造假的上市公司难以东山再起，因此该举措也能有效地抑制上市公司财务造假的行为。

基于以上分析，新证券法对上市公司财务造假确实存在有效的抑制作用，通过对财务造假的主体重处罚、强监管，形成对财务造假行为“零容忍”的监管环境，让新证券法的实施成为治理资本市场造假乱象的有力手段，依靠新证券法规范资本市场运行秩序。

三、结语

新证券法的实施对财务造假的抑制作用是明显的，但是新证券法需要加快落实相关具体规定，同时加快与其他法律法规配套实施，让上市公司的管理人员不愿造假，不敢造假，不能造假。

虽然新证券法明确推行注册制并且注册制在我国资本市场上已经小范围推行起来了，但目前还尚未推行至全部资本市场。相关部门要加快注册制的推行，通过实施注册制抑制财务造假的力量市场化，减少监管部门的行政力量，形成资本市场自我调节、自我约束的循环机制。我国退市制度也急需进一步调整，新证券法中并未对退市制度做出相关修订，因此仍然有很多劣质股票在资本市场上抢占资源。政府要加快退市制度改革，形成“优胜劣汰”的退市机制。

新证券法在加大违法违规成本中进行的惩处主要是行政处罚、经济处罚，现在的财务造假行为都不仅仅是违反《证券法》，有时还违反民法相关规定，情节严重的，还会触犯刑法，需要承担刑事责任。我国现行刑法规定上市公司欺诈发行股票，罚款金额最高是非法募集资金的5%，惩处期限最高仅为五年的有期徒刑。反观美国，其施行的刑法对上市公司故意欺诈有非常严格的惩处规定，一旦涉及故意欺诈，罚款金额最高是500万美元，惩处期限最高可达20年监禁，相比之下，这样的力度对财务造假明显有更强的威慑力。因此，应当将刑法、民法等配套法律法规及时修订完善，对于已构成违法犯罪的财务造假行为加大刑事处罚力度，提高财务造假的惩处期限和罚款金额，使其能够和新证券法配套对财务造假行为进行制裁，使刑法、民法等相关法律与新证券法一同发挥作用。

中国证监会的官网新首页为“敬畏市场、敬畏法制、敬畏专业、敬畏风险、发挥合力”。这充分说明在新证券法的实施背景下，应对资本市场的各项难题发挥合力共同解决，面对财务造假的问题也绝非仅仅凭借监管部门一己之力，而应当由资本市场上各个主体齐心协力，发挥共同的优势，对财务造假行为“零容忍”，促进资本市场有序运行、健康发展。

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